估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： IC 載板與 PCB Stack → AI server 高階 HDI／HLC、光模組 mSAP、ABF 載板。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-21） | NT$578.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS：Base NT$38.07 |
| Base target | NT$837.54 |
| Expected Return（至 target date） | +45.2% |
高階產品放量已獲營收驗證，現價具吸引力；投資回報取決於新廠能否把出貨增長轉成每股獲利。 元大10/21轉述泰國一廠已達損益兩平、大部分材料成本可轉嫁，提升擴產轉化為獲利的可信度。578元相當於Base FY2028 EPS的15.2倍；22倍評價隱含EPS26.27，低於統一38.07，但新廠折舊與費用吸收仍是關鍵。[元大, 2026-10-21, p.7]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | 研究者23.881 × 18x | NT$429.86 | -25.6% |
| Base | 55% | 統一38.07 × 22x | NT$837.54 | +44.9% |
| Bull | 20% | Goldman Sachs 61.60 × 22x | NT$1,355.20 | +134.5% |
加權目標NT$839.15；Probability-weighted Expected Return：+45.2%。 保留既有三情境與機率：營收超標、泰國廠損益兩平及成本轉嫁支持Base；Bear反映擴產效益被費用、良率與報價抵銷；Bull須同時兌現AI PCB、光模組與ABF的高成長，權重較低。
Investment Thesis
- 需求已落實為出貨。 9月營收月增27.5%，前三季累計1,537.83億元、年增22.4%。統一將FY2027 EPS由22.91上修26.14，但FY2026第四季EPS由4.86降至4.75，顯示營收與全年上修仍伴隨費用壓力。[統一, 2026-10-12]
- 既有製程能力可轉向高單價應用。 GPU／ASIC主板朝高階HDI發展，光模組導入mSAP，ABF朝更大尺寸及更多層數升級。臻鼎的手機HDI／mSAP量產經驗、材料與設備預先綁定，讓新產能有機會直接承接高階需求，而非單純增加傳統消費PCB供給。[統一, 2026-10-12; 中信, 2026-10-14]
- 產能爬坡已有初步驗證。 元大轉述泰國一廠已達損益兩平，二至四廠2027年陸續開出；康和稱一廠2026年7月損平、1.6T板良率逾90%，並有預付款鎖定部分高階訂單。元大同日晨會與早報為同一訊息，不增加獨立證據權重；損平與單一產品良率也不等於集團利潤率已達Base要求。[元大, 2026-10-21, p.7; 康和, 2026-10-21, p.16]
- 關鍵是2027爬坡、2028效率提升。 統一估FY2027／FY2028營收3,158.99／4,025.18億元，毛利率29.3%／30.5%、費用率11.4%／10.0%，EPS26.14／38.07。深圳ABF二廠2027貢獻、淮安與泰國新廠陸續開出，2028載板第二園區接棒；但2027折舊預計再增20–30%。Base要求營收成長與費用吸收同時實現。[統一, 2026-10-12]
- 驗證與失效條件。 追蹤新廠認證、稼動率及良率，並核對毛利率與營益率是否隨高階占比上升。若營收續創高而費用率降不下來，或高階價格無法抵銷材料與折舊，應降低FY2028 EPS。光模組速率組合亦有分歧：中信10/14稱目前800G仍為主力，康和10/21稱訂單以1.6T為主，統一估2026年1.6T約五成；訂單、出貨及年度營收分母未對齊，保留分歧，不以單一滲透率增加Bull權重。
Model assumptions & uncertainty
P/E Rationale及獲利橋接
共同估值日為2027-12-31，所有P/E均乘FY2028E EPS。倍數及機率為研究者判斷，並非券商共同目標。
- Bear： 富邦FY2027基本EPS21.71 × 研究者1.10 = FY2028 EPS23.881；×18 = 429.858，取429.86。10%成長假設新產能仍有貢獻，但低良率、較弱報價及持續折舊壓住獲利；18倍反映消費產品與資本密集風險，低於Base的結構升級溢價。
- Base： 統一直接FY2028 EPS38.07 ×22 =837.54；較FY2027 EPS26.14成長45.6%，來自營收增27.4%及營益率17.9%→20.5%。統一原頁歷史forward P/E圖以10–30倍呈現；22倍屬中上區間，為高階組合與成長保留溢價，並較券商FY2027採28倍折讓，以反映目標日較高基期、擴產資金需求及載板週期。
- Bull： 高盛直接FY2028 EPS61.60 ×22 =1,355.20；FY2027 EPS31.70→61.60的94.3%增幅，須AI PCB、光模組與ABF同步放量及改善獲利。與Base相同22倍，將主要上行放在盈餘，不再疊加倍數擴張。這是整體公司研究者P/E，不是高盛分部倍數。
- 目標期限： 統一730是28倍FY2027 EPS；富邦608是FY2027 SOTP（消費15倍、IC45倍、光模組／伺服器30倍）。高盛925雖用FY2028 SOTP（載板3.5倍P/B、AI20倍P/E、消費8倍P/E），仍為2026年8月起算12個月目標。它們只作估值假設參照，本頁重新評價2027年底的FY2028獲利。
- 替代假設： 永豐原PDF直接FY2028 EPS30.78，若只給20倍，2027年底價值615.60、較578元上漲6.5%；顯示Base的44.9%上行需要較佳的費用吸收與估值認可，而非只靠營收增長。
- 口徑： 各券商原始EPS逐家保留，不混合平均。富邦FY2027基本21.71／完全稀釋20.60；Bear明確採基本EPS。高盛FY2028基本及稀釋皆61.60；統一FY2028 EPS38.07未明示basic／diluted，本頁保留報告口徑，不宣稱已統一股數。未確認未來增資或拆股調整，未另造標準化EPS。
- 算式： 429.86×25%＋837.54×55%＋1,355.20×20%=839.152。各情境及加權報酬皆以TWSE 2026-10-21收盤578元重算，不含股息。
券商預測、版本與來源可比性
| 券商／日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 口徑與券商目標 |
|---|---|---|---|---|
| 統一10/12 | 11.81→12.11 | 22.91→26.14 | 38.07 | 稅後EPS，未標基本／稀釋；640→730；28x FY2027 |
| 統一10/21晨會 | 12 | 26 | 未列 | 原文整數摘要、元；幣別及股數未明；730，沒有old/new，保留10/12精細模型 |
| 統一10/19早報 | 12.11（重述） | 26.14（重述） | 未列 | 稅後EPS；730、28x FY2027，與10/12同一預測，不另計一家 |
| 台新10/12 | 13.9 | 26.2 | — | 原表單位／股數口徑未明；同日兩版本去重 |
| 兆豐10/05 | 13.87 | 23.45 | — | 股數口徑未明；逐家列示 |
| 富邦08/11 | 12.65 | 21.71 | — | 基本；FY2027完全稀釋20.60；SOTP608 |
| Goldman Sachs 08/12 | 15.27→13.52 | 31.09→31.70 | 50.84→61.60 | 基本／稀釋相同；12個月SOTP824→925 |
| 永豐08/12 | 16.18 | 19.94→23.92 | 26.55→30.78 | 稅後EPS；658採FY2027完全稀釋口徑，與表列EPS分開 |
| 宏遠10/12 | 14.75 | 27.46 | — | 26.5x FY2027、730 |
| 宏遠10/14 | 11.84 | 25.98 | — | 27x FY2027、700；未附明確old/new解釋 |
whole-PDF自動抽取與原頁核對分開。10/21統一晨會以整數12／26及730呈現，未列old/new或FY2028；保留12.11／26.14／38.07完整模型，不據此認定下修。其餘新報告尚未收錄或未通過結構檢查，仍有可閱讀原文。富邦、高盛、永豐原頁已再次核對；股數口徑未明者逐家保留，沒有混合平均或自行標準化。宏遠兩版本及華南、統一早報的來源衝突留在內部紀錄；未採用的數字不補入共識。
Latest Material Evidence
泰國廠損平與材料成本轉嫁，支持2027擴產的獲利轉化；尚不足以提高FY2028模型。 元大10/21轉述董事長稱上游材料仍緊缺，但大部分成本可轉嫁，預期2027光模組倍數成長、HDI營收逼近軟板，2028超越；深圳新載板園區2028投產。康和同日提供泰國一廠損平與1.6T板良率佐證。元大估4Q26營收685.6億元，低於統一736.13億元，季度出貨斜率仍有差距，維持原機率。[元大, 2026-10-21, p.7; 康和, 2026-10-21, p.16; 統一, 2026-10-12, p.6]
統一10/21晨會列FY2026／FY2027 EPS12／26及長線目標730，未附新舊修正；沒有新增直接FY2028預估。富邦10/21只提供高階HDI、光模組及ABF出貨的質化支持。保留統一38.07作Base、高盛61.60作Bull，新營收仍須轉成集團毛利及費用吸收改善。
Sources（原PDF與核對依據）
-
元大，2026-10-21投資早報，原PDF第7頁實看：材料成本轉嫁、泰國損平及產能時程、4Q26營收685.6億元；同日晨會第1–2頁同一訊息合併。
- Metadata: document_id: 8721、8725; chunk_id: 81036、81087、81088。8721 PDF SHA256: ed4b3e73742c51afe6d6a335e852ca7c6c77e4fcea3cf87e7903f09365db349f。
-
康和，2026-10-21晨會，原PDF第16頁實看：泰國2026年7月損平、1.6T板良率逾90%及部分訂單預付款；不採其季度EPS作年度模型。
- Metadata: document_id: 8712; chunk_id: 80959。PDF SHA256: 83432cb2b2cf78458976249db94068998be4524b853c1eac3a361b93fbe6673c。
-
統一，2026-10-21晨會，原PDF實體第10頁（頁腳9）實看：FY2026／FY2027 EPS12／26、長線730；document_analysis_v1 page_evidence指向第10頁，無old/new及FY2028。
- Metadata: document_id: 8729; chunk_id: 81149。PDF SHA256: 59f30fe12a7020e676c840c6442e04bab8a795ee1bfbf98b63d9743f3dca27b2。
-
富邦，2026-10-21行動快訊第4頁，高階產品出貨質化佐證；歷史EPS2.11與其他來源2.19未對齊，未採用該歷史數字。
- Metadata: document_id: 8723; chunk_id: 81070。
-
統一，2026-10-19早報，原PDF第8–9頁實看、第17頁原文索引核對，重述10/12預測；未列FY2028，亦非第二次上修。
- Metadata: document_id: 8607; chunk_id: 79572、79573、79589。PDF SHA256: 07fd01fcde24968d33038de646499b8c81ce7f4c0ee3f7c247453007d6277968。該份whole-PDF因其他公司來源衝突未收錄，人工原頁佐證與自動共識分開。
-
統一，2026-10-12，臻鼎-KY：AI高階應用接棒，2027年獲利再上修。原PDF第1頁核對old/new、第6頁實看完整年度表及P/E圖；第2–5頁為業務與新廠假設。
- Metadata: document_id: 8141; chunk_id: 75379、75380。PDF SHA256: acc002cf72b6bcb31497ef7a3ee5acf2377d3295944171de18f7b4dc9665885a。page_evidence第6頁EPS列12.11／26.14／38.07。
-
Goldman Sachs，2026-08-12。原PDF第1、2、4、5頁實看：FY2028 EPS、基本／稀釋、old/new及12個月SOTP。
- Metadata: document_id: 5878; chunk_id: 66926–66932。PDF SHA256: cfe8c688fcb9fe2f64e8c015bd4fbf58b778b511a29cc8d5495a0400072f17b6。
-
富邦，2026-08-11。原PDF第1、6頁實看基本／完全稀釋EPS及SOTP；兩個同文檔案合併研究。
- Metadata: document_id: 5891、5854; chunk_id: 66964–66966、66815–66817。PDF SHA256: 63b0eb09f710b9a48bf501e145f8d35fd443e379531ccd5efb06c80ac9d9b0bc。
-
永豐，2026-08-12。原PDF第3頁實看FY2027／FY2028新舊表，作較低成長敏感度。
- Metadata: document_id: 5833; chunk_id: 66733–66735。PDF SHA256: 8bc00315889d9cfd242f041e6665d110535146256026e10a15753d0ab8518cb7。
-
宏遠，2026-10-12每日焦點原PDF第3頁、10/14月推薦原PDF第6頁均實看，核對不同版本；中信10/14 PCB月營收評析第2頁為最新質化佐證。
- Metadata: document_id: 8186、8518、8564; chunk_id: 75584、78293–78297、79015。
-
台新10/12策略週報第30頁同文去重；兆豐10/05早報第2頁為逐家預測比較，未作情境平均。
- Metadata: document_id: 8201、8111、7949; chunk_id: 75684、75296、74493。whole-PDF page_evidence分別為第30／30／2頁。
-
其餘完整閱讀的合庫、國泰、元富、華南、玉山及凱基報告保留作產能、費用與版本交叉核對；未將尚未核驗的數字補入共識。
-
TWSE官方：2026-10-21收盤578.00元；2026年9月營收26,357,777千元、累計153,783,283千元。價格來源為exchangeReport/STOCK_DAY（date=20261021、stockNo=4958，115/10/21收盤欄578.00）；營收來源為opendata/t187ap05_L（出表1151017）。