估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈： IC 載板與 PCB Stack → AI server 高階 HDI／HLC、光模組 mSAP、ABF 載板。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-14） | NT$567.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS：Base NT$38.07 |
| Base target | NT$837.54 |
| Expected Return（至 target date） | +48.0% |
AI 高階產品放量支持獲利上行，現價具吸引力；核心在 2027 新廠爬坡後，2028 年能否同時兌現產能、報價與費用吸收。 9 月伺服器／光模塊／IC 載板合計營收年增逾三倍，已把成長從訂單推進至出貨；Base 採統一直接預測的 FY2028E EPS 38.07，而非原模型的 FY2027E 26.14。[統一、富邦, 2026-10-12]
Scenario Analysis
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027 年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | 研究者 23.881 × 18x | NT$429.86 | -24.2% |
| Base | 55% | 統一 38.07 × 22x | NT$837.54 | +47.7% |
| Bull | 20% | Goldman Sachs 61.60 × 22x | NT$1,355.20 | +139.0% |
加權目標 NT$839.15；Probability-weighted Expected Return：+48.0%。 Base 權重最高，因已實現的營收與高階組合改善支持新產能轉為盈餘；Bear 保留折舊與良率拖累，Bull 則要求 AI PCB、光模組與 ABF 同步達到高盛的成長斜率。
Investment Thesis
- 出貨已驗證需求。 9 月營收 263.58 億元，月增 27.5%、年增 36.1%；3Q26 營收 646.24 億元，季增 33.4%、年增 36.4%，分別達統一／富邦原估的 106.4%／107%。4Q26 手機旺季與 GPU／ASIC 主板放量並進，統一估營收 736.13 億元。[統一、富邦, 2026-10-12; 國票, 2026-10-13]
- 製程升級提高單位價值。 AI 主板由 HLC 向高階 HDI 演進；1.6T 光模組採 mSAP。統一預估光模組營收由 2026 年逾 100 億增至 2027 年逾 250 億，1.6T 出貨比重由約五成升至逾七成；ABF 二廠 1Q27 貢獻、4Q27 滿載，第二園區 2028 年起接棒。[統一, 2026-10-12]
- 2028 盈餘來自產能與效率的疊加。 統一模型 FY2027／FY2028 營收 3,158.99／4,025.18 億元、毛利率 29.3%／30.5%、費用率 11.4%／10.0%，EPS 26.14／38.07。這比高盛 FY2028 營收 5,565.13 億、EPS 61.60 更保守。[統一, 2026-10-12; Goldman Sachs, 2026-08-12]
- 驗證與失效條件。 追蹤淮安、泰國、深圳新產能認證與稼動率，以及 ABF 報價／高階客戶放量。若營收續增而毛利率、營益率未改善，代表新廠折舊與良率成本正侵蝕 mix 收益，應下修 EPS 與估值。統一估 2027 折舊再增 20–30%；高盛亦曾因費用較高下修 FY2026 盈餘。[統一, 2026-10-12; Goldman Sachs, 2026-08-12]
Consensus Spread
近期原文核對的 FY2027E EPS 為富邦 21.71、統一 26.14、台新 26.20、凱基 26.33、宏遠 27.46、Goldman Sachs 31.70、玉山 32.10；差異主要在 AI 業務占比與擴產效率。直接 FY2028E 預測為統一 38.07、高盛 61.60，是本次估值分歧的核心。
券商預測與 old／new 核對
| 券商／日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 券商目標及期間 |
|---|---|---|---|---|
| 統一 10/12 | 11.81 → 12.11 | 22.91 → 26.14 | 38.07（本次表列） | 640 → 730；28x FY2027E |
| 富邦 10/12 | 12.65 | 21.71 | — | 608；FY2027E SOTP：消費15x、IC45x、光模組／伺服器30x |
| 台新 10/12 | 13.90 | 26.20 | — | 策略週報，與既有同日版本相同估計合併計次 |
| 凱基 10/12 | 15.61 | 26.33 | — | 685；供應鏈估值表，非本次新增上修 |
| 宏遠 10/12 | 14.75 | 27.46 | — | 730；26.5x FY2027E |
| 玉山 10/01 | 12.40 | 32.10 | — | 投資月報，未列新目標 |
| Goldman Sachs 08/12 | 15.27 → 13.52 | 31.09 → 31.70 | 50.84 → 61.60 | 824 → 925；12個月目標、FY2028E SOTP |
既有國泰 09/22 FY2027E 23.63／目標600、兆豐 10/05 FY2027E 23.45 仍保留作歷史比較；兆豐 10/07 組合表另列 FY2026E 11.62，與 10/05 的13.87及其他表格實績基礎不同，未採為模型錨。
EPS／target-price 共識與 revisions 已核對完整90日結果；revisions 沒有結構化修正事件，原文卻明列統一與高盛的修正。共識抽取漏列統一 FY2028E 38.07、富邦608及高盛當期925，且混入歷史目標；上述表格採原文分欄，不以抽取範圍作當期共識。
P/E Rationale
- 共同基準：2027-12-31 的下一年度 FY2028E。 舊模型 Bear／Base 使用 FY2027E、Bull沿用券商12個月目標，本次三情境全部改為目標日的 FY2028E P/E。
- Bear 18x： 富邦 FY2027E 21.71 × 研究者假設 1.10 = FY2028E 23.881；新廠增加產出但認證、良率與折舊抵銷大部分效益，僅保留10%獲利成長。18x反映消費產品仍有份量、AI升級溢價受限，介於富邦消費業務15x及高盛AI業務20x參照間。這是整體公司壓力情境的研究者估值。
- Base 22x： 採統一直接 FY2028E 38.07，不需另造橋接；較舊28x下調，反映至2027年底成長基期提高、擴產現金需求與載板週期性。高階mix與ABF獲利改善支持略高於高盛AI PCB業務20x的整體估值，但未給富邦IC業務45x式溢價。
- Bull 22x： 採高盛 FY2028E 61.60，其前提包括AI PCB／光模組高速成長及ABF漲價。與Base採相同倍數，將上行集中在獲利兌現，不再疊加一層重估；22x是研究者在2027年底的重新評價，不是高盛原SOTP倍數。
- 券商期限對齊： 統一730、富邦608及宏遠730皆以FY2027獲利評價，僅作業務／倍數參照。高盛925雖用FY2028E，仍是2026年8月起算的12個月SOTP（載板3.5x P/B、AI20x P/E、消費8x P/E）；本次不沿用其日期或SOTP價格，改以FY2028 EPS與上述整體公司P/E估算2027年底價值。
Model assumptions & uncertainty
- Bear FY2027E 21.71 → FY2028E 23.881（研究者+10%）→ ×18 = 429.858，目標取429.86。
- Base FY2027E 26.14 → 券商直接FY2028E 38.07（+45.64%）→ ×22 = 837.54。
- Bull FY2027E 31.70 → 券商直接FY2028E 61.60（+94.32%）→ ×22 = 1,355.20。
- 機率25%／55%／20%為研究判斷；加權目標839.152，以TWSE 2026-10-14收盤567計算各情境及加權價格報酬，不含股息。
- 研究信心中等：已有出貨與產能時程支持，但兩家直接FY2028預測差距大；Base選較新、成長較溫和的統一模型。宏遠光模組營收150–200億與統一2027逾250億的口徑／斜率不一致；宏遠capex段落亦同列300億與上修800億，因此擴產與獲利基準以統一完整財務表及高盛原文為準。
Latest Material Evidence
富邦10/12確認三大高階應用9月合計營收年增逾三倍，仍維持FY2027 EPS21.71與SOTP608，顯示營收超標尚未讓各家獲利模型收斂；宏遠FY2027 EPS27.46、凱基26.33與台新26.2接近統一26.14。元大10/13看好高階PCB材料升級、供需緊與漲價，維持推薦臻鼎，但該段未提供新的公司EPS。[富邦、宏遠、凱基、台新, 2026-10-12; 元大, 2026-10-13]
Sources（本次關鍵來源與保留模型）
- 統一，2026-10-12，《臻鼎-KY：AI高階應用接棒，2027年獲利再上修》：完整財務表及2028預測；10/13早報為報告索引，非獨立上修。
- Metadata: document_id: 8141; chunk_id: 75379–75380；10/13索引：document_id: 8345; chunk_id: 76297、76300
- Goldman Sachs，2026-08-12，《AI PCB to ramp up from 2H26, capacity expansion extended to 2030》：old/new、FY2028預測、SOTP與擴產假設。
- Metadata: document_id: 5878; chunk_id: 66926–66928
- 富邦，2026-10-12，早報臻鼎營收評析：三大高階應用、FY2026／FY2027 EPS及SOTP。
- Metadata: document_id: 8171; chunk_id: 75523、75532
- 宏遠，2026-10-12，每日焦點：光模組、ABF與擴產、FY2027估值。
- Metadata: document_id: 8186; chunk_id: 75584
- 凱基，2026-10-12，電子硬體產業供應鏈估值表。
- Metadata: document_id: 8260; chunk_id: 75982
- 台新，2026-10-12，策略週報；與既有同日版本去重。
- Metadata: document_id: 8201; chunk_id: 75684；既有同日版本：document_id: 8111; chunk_id: 75296
- 玉山，2026-10-01，投資月報：FY2027 EPS32.10及產品進度。
- Metadata: document_id: 7735; chunk_id: 73787
- 元大，2026-10-13，組裝及零組件產業9月營收評析；call memo彙整重刊相同觀點。
- Metadata: document_id: 8337; chunk_id: 76281；重刊memo：document_id: 8278; chunk_id: 76073
- 國票，2026-10-13，9月營收表；Citi，2026-10-12，月營收tracker，作出貨交叉核對。
- Metadata: document_id: 8283; chunk_id: 76098；Citi：document_id: 8334; chunk_id: 76264、76267–76268
- 保留歷史：國泰2026-09-22、兆豐2026-10-05；另核對兆豐2026-10-07組合表差異。
- Metadata: document_id: 7078; chunk_id: 71219–71220；document_id: 7949; chunk_id: 74493；document_id: 7986; chunk_id: 74683
- 價格：TWSE官方每日收盤資料，2026-10-14。