估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：矽水膠與高階隱形眼鏡升級 → 品牌委外代工、散光／多焦鏡片與海外產能。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-22） | NT$423.00（TWSE 官方收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS：Bear 30.00、Base 34.91、Bull 39.00 元 |
| Base target | NT$523.65（+23.8%） |
| Expected Return（至 target date） | +22.9%（加權目標 NT$519.83） |
評價偏低，報酬來自獲利成長與溫和估值修復，而非大幅擴張倍數。 官方9月營收7.51億元、年增20.6%，前三季年增22.3%；日本品牌委外、高階鏡片升級與大溪新增產能支持2027年成長，越南則是2028年增量。現價約為凱基FY2028 EPS的12.1倍；Base採15倍，仍低於凱基所列五年平均16.2倍。[TWSE，11509；凱基，2026-10-20，pp.2–3、6、12]
Scenario Analysis
共同估值日 2027-12-31，全部採 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E；價格報酬未加股利。
| 情境 | 機率 | FY2028獲利及2027年底估值 | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | 研究者EPS 30.00元×11倍；需求放緩、越南爬坡成本抵銷組合改善 | NT$330.00 | −22.0% |
| Base | 50% | 凱基直接FY2028 EPS 34.91元×15倍；收入增11%、營益率升至29.2% | NT$523.65 | +23.8% |
| Bull | 25% | 研究者EPS 39.00元×18倍；日本與歐洲高階需求、越南量產及利潤率同步兌現 | NT$702.00 | +66.0% |
加權目標 NT$519.83，預期報酬 +22.9%。Base五成反映訂單與既有產能貢獻較可見；Bear兩成半反映日本集中、原料與新廠成本；Bull兩成半要求新產能和產品升級同時成功。
Investment Thesis
- 晶碩賣的是開發與量產能力。 上半年代工／自有品牌約82.4%／17.6%，日本占營收60–65%。品牌轉向線上通路、彩片品項增多與產品週期縮短，使具自動化、配方開發與多國證照的代工夥伴更重要。日本客戶集中也意味品牌拉貨與日圓購買力會左右成長。[永豐，2026-10-13，p.2；凱基，2026-10-20，pp.4、9–10]
- 高階化讓成長不只靠片數。 凱基估矽水膠營收占比由目前7–8%至2026年底10%、2027年15%；含散光及多焦的高階產品合計占比可由逾20%至約25%。中國矽水膠透明片已取得證照、預計2027年出貨，是增量來源。這些比例與永豐「高階光學」定義不同，模型不相加。[凱基，2026-10-20，pp.1、5、12]
- 先看大溪，再看越南。 凱基及永豐均列大溪月產能由1,500萬片增至2026年底2,000萬片；2027年受惠全年貢獻。越南首期1,000萬片月產能，較一致的近期展望是2027年底投產、2028年貢獻。新廠取證、良率與稼動率決定新增產能能否變成獲利。[凱基，2026-10-20，pp.6、10；永豐，2026-10-13，p.2；統一，2026-10-22，p.5]
- 毛利改善要穿越原料與折舊。 FinMind核對2Q26毛利率約52.99%、基本EPS7.08元；3Q獲利尚屬預測。Base採凱基年度路徑，FY2027／28毛利率53.2%／53.8%、營益率28.5%／29.2%。若新增產線長期低稼動，或高階產品增加卻沒有利潤改善，15倍與34.91元便失去支撐。研究信心中等：需求已有實績，海外量產與報表口徑仍需驗證。[FinMind財報；凱基，2026-10-20，p.3]
Model assumptions & uncertainty：逐券商預測、來源分歧與情境推導
逐券商原始預測與標準化
下列年度皆為12月結束財年，金額為每股新台幣；原始「元」未明示幣別者保留標示。未明示基本／稀釋或調整口徑者逐列保留，不取中點或混成單一共識。同券商重刊只計一組預測。
| 券商／原頁 | 原始值 → 年度及口徑 | 目標與修正／採用 |
|---|---|---|
| 凱基10/20，pp.1、3；10/21早報p.7重刊 | Dec-26F／27F／28F EPS 26.88／30.71／34.91，NT$；基本／稀釋未明。FY2028營收10,697百萬元、淨利2,723百萬元，約78百萬股，與EPS相符 | 首評12個月TP525，16倍；未明示該目標使用的精確EPS期間，525÷16與年度EPS不相等。只取直接FY2028年度預測，目標重建於2027年底 |
| 群益10/22，pp.1–2；晨訊p.16及摘要p.2重刊 | 2026(F)26.79／2027(F)30.98元；以最新股本調整回溯，基本／稀釋及會計調整未明；原始幣別未明、標準化依台股列TWD | 中立、未給TP；沒有同頁old/new修正。作FY2027合理性核對，不視為三家券商 |
| 統一10/22，p.5 | 2026／27稅後EPS 27.18／31.37元；原文幣別、基本／稀釋未明，標準化依台股列TWD | 2027 EPS×15倍、TP470，屬報告日起六個月框架；FY2027 31.37作Bull年度橋接錨，不把470移到共同目標日 |
| 永豐10/13，pp.1–3 | 2026F／27F稅後EPS 26.59／30.30元；以目前股本計算，基本／稀釋未明；原始EPS幣別未明，標準化TWD | FY2027 EPS 30.03→30.30，六個月TP450→455，15倍；Bear營收與獲利錨。上半年季度EPS6.05／6.98與基本EPS6.06／7.08不同，歷史實績採FinMind基本值 |
完整PDF數字查詢有6份未收錄，包括富邦10/7核心來源不可讀，因此其原文FY2028 EPS36.60及TP460未納入上表可採用預測或情境。凱基年表與季表加總有差異：2026／27季EPS合計27.32／31.18，不等年度26.88／30.71；本模型只採年度FY2028、並核對年度淨利／股數，不由季表拼接。群益同頁越南量產同時印1Q27與4Q27，矽水膠占比也混有單月／全年15%；原PDF已確認矛盾，採與凱基、永豐、統一較一致的年底投產路徑，不採群益較早日期與占比。這些資料差異使研究信心維持中等。
FY2027到FY2028與估值公式
Bear／Bull為研究者估計；Base是單一券商年度預測，不是平均共識。三案均假設股數78百萬股不變，無額外股本變動。
| 情境 | 年度橋接與經營假設 | FY2028 EPS |
|---|---|---|
| Bear | 以永豐FY2027營收9,533百萬元、淨利2,364百萬元（約30.30元）為錨；研究者FY2028收入10,000百萬元，增4.9%，淨利率由24.80%降至23.40%，淨利2,340百萬元。新增產能仍增收入，但日圓／競爭及新廠費用使淨利略減 | 2,340÷78＝30.00 |
| Base | 凱基FY2027收入9,636→FY2028 10,697百萬元（+11.0%），淨利2,396→2,723百萬元（+13.7%），EPS30.71→34.91；年度淨利率24.9%→25.5%。大溪全年貢獻、高階化與越南初步貢獻 | 原表直接34.91；2,723÷78約34.91 |
| Bull | 以統一FY2027收入9,976百萬元、EPS31.37元為錨；研究者FY2028收入11,700百萬元（+17.3%）、淨利率26.0%，淨利3,042百萬元。相對錨EPS增24.3%，要求越南認證如期、訂單填滿及高階組合提升 | 3,042÷78＝39.00 |
2027年底的forward P/E取 11／15／18倍：Bear低於凱基所列12–30倍歷史區間下緣，反映成長失速與執行折價；Base低於五年平均16.2倍，對穩定雙位數獲利成長給合理、但含新廠風險的估值；Bull略高於平均、遠低於歷史高檔，要求獲利加速與海外成本優勢已被驗證。歷史區間只是尺度，倍數是研究者在共同目標日的判斷。[凱基，2026-10-20，p.2]
來源目標不與本研究混用：永豐455、統一470採FY2027且為較短目標期間；凱基525是12個月、16倍但未交代精確盈餘期間。全部另以FY2028與2027年底倍數定價，無SOTP疊加。
替代假設與現價要求
若Base只給13倍，目標453.83元、較現價+7.3%；其餘機率與情境不變，加權報酬仍約+14.6%。現價423元在15倍下隱含FY2028 EPS28.20，低於Bear的30元；但若回到11倍，需EPS38.45才支持現價。因此核心差異是需求與新品能否維持成長評價，而不是單靠低本益比。
Latest Material Evidence
- 10/22： 群益年度EPS26.79／30.98、中立；統一31.37與470元目標，均看好日本／歐洲及產品組合，對新線成本仍保留。
- 10/20： 凱基首次評等，直接給出FY2028 EPS34.91，未來兩年成長由委外與高階化支持；越南預計2027年底投產。
- 10/13： 永豐FY2027 EPS30.03→30.30、目標450→455，修正幅度小，成長論點延續。
Sources（10份required報告／5家券商；重刊預測去重）
- 凱基《多重成長動能推升獲利上升循環》，2026-10-20，pp.1–3、4–6、9–12、15–16；年度、估值與營運主來源；pp.1–3已目視原頁。10/21早報p.7為重刊。Metadata: document_id: 8759; chunk_id: 81496；相關原文chunk 81497–81515。重刊document_id: 8824; chunk_id: 82236。
- 群益晶碩產業速報，2026-10-22，pp.1–2，兩頁均目視；晨訊p.16、晨訊摘要p.2為同預測。Metadata: document_id: 8851; chunk_id: 82605；年度表chunk82606。重刊document_id: 8883; chunk_id: 82930；document_id: 8854; chunk_id: 82628。
- 統一早報，2026-10-22，p.5，已目視EPS、TP、越南時程。Metadata: document_id: 8949; chunk_id: 83651。
- 永豐《在成長軌道中繼續前進》，2026-10-13，pp.1–3；pp.2–3已目視年度及old/new。Metadata: document_id: 8281; chunk_id: 76077。
- 永豐晨訊，2026-10-19，p.6；10/22，p.8；同一產業需求及TP455觀點，數字抽取未收錄，不作額外獨立預測。Metadata: document_id: 8610; chunk_id: 79622；document_id: 8943; chunk_id: 83575。
- 富邦《營運動能無虞》，2026-10-07，pp.1–3、6；完整原文已讀，核心PDF數字來源未收錄；僅保留需求與擴產定性，未採其數字。Metadata: document_id: 8060; chunk_id: 74941。
- TWSE官方日成交資訊：115/10/22收423.00元；10/21為431.00，全案用最新423.00。
- TWSE官方月營收：11509，9月750,976千元、年增20.643%，累計6,247,121千元、年增22.277%。FinMind月營收7／8／9月745.591／750.382／750.976百萬元，Q3合計2,246.949百萬元；FinMind財報1Q／2Q26基本EPS6.06／7.08，2Q收入2,114.505百萬元、毛利1,120.410百萬元。
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