估值模型：d1fc6a7
Investment Snapshot
題材／產業鏈：先進封裝底填材料、ABF 載板設備及CCL 樹脂 → 材料放量與設備驗收改善獲利組合。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-30） | TWD 65.60，FinMind 收盤 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS：3.268／4.389／5.421 元，研究者估計 |
| Base target | TWD 79.00 |
| Expected Return（至 target date） | +17.50%，加權目標 TWD 77.08 |
轉型已有獲利證據，現價具中等上行空間，但估值仍應保留傳統樹脂與設備週期折價。 半導體材料開始貢獻獲利、長廣進入設備密集驗收期，支撐產品組合改善。基準採台新 FY2027 EPS 3.99 元，再橋接 FY2028 增長 10%；現價約為該 FY2028 獲利的 14.95 倍，低於我們給予的 18 倍。[台新、華南，2026-10-30]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；全數使用 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E，價格單位為 TWD／股。
| 情境 | 機率 | FY2027 起點 → FY2028E EPS | 2027 年底 forward P/E | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 華南 3.44 × 0.95 = 3.268 | 14x | 45.75 | −30.26% |
| Base | 50% | 台新 3.99 × 1.10 = 4.389 | 18x | 79.00 | +20.43% |
| Bull | 20% | 國泰 4.17 × 1.30 = 5.421 | 22x | 119.26 | +81.80% |
加權目標 77.077 元，預期價格報酬 +17.50%，未計股利。材料放量已有營運佐證，給基準情境一半權重；傳統材料成本與設備驗收仍會造成波動，因此下行情境權重高於全面放量的樂觀情境。
Investment Thesis
半導體材料與設備是增量，傳統材料仍決定下檔
國泰指出，9 月半導體材料營收 1.4 億元、月增約 26%，由 WMCM 產能放量帶動 MUF 膠需求；長廣營收 3.64 億元，受三段式設備認列、產能與組合改善推動。同期合成樹脂營收 20.97 億元，規模仍明顯大於半導體材料，油價與售價調整對集團獲利仍重要。[國泰期貨，2026-10-12，p.1]
台新與華南後續報告確認半導體材料開始貢獻獲利、精密設備進入密集驗收期；台新亦提醒合成樹脂低價庫存效益消退。這使研究主軸從樹脂漲價轉向高毛利產品占比提升，而非將整家公司按純半導體材料商定價。[台新，2026-10-30，p.7；華南，2026-10-30，p.19]
營收成長之外，更要核對獲利落到母公司的幅度
台新刊載前三季自結營業利益 23.51 億元、年增 81.74%，稅前盈餘 26.83 億元、年增 47.30%；每股稅前盈餘 2.29 元，與年度稅後 EPS 分開看。最新本業改善已成立，但費用、稅負及子公司非控制權益，仍影響歸母獲利。[台新，2026-10-30，p.7]
國泰 FY2027 EPS 4.17 元的模型，假設營收由 FY2026 的 468.63 億升至 520.64 億元、營益率由 8.76% 升至 13.23%，並伴隨年度營業費用下降。這是顯著的營運槓桿假設；基準改採較新的台新 3.99 元，而非直接承接國泰的全部利潤率改善。[國泰期貨，2026-10-12，pp.1–2]
上行空間取決於持續性，而不只是一次設備認列
我們的 18 倍 FY2028 估值，要求材料出貨繼續成長、設備驗收延續且原料成本可管理。若 EPS 僅維持台新 FY2027 的 3.99 元，18 倍價值為 71.82 元，較現價僅高 9.48%；主要報酬仍需要 FY2028 的獲利增量。CoWoS 是國泰列出的潛在拓展平台，尚未作為已確定量產收入納入基準。[國泰期貨，2026-10-12；研究者估計]
Model assumptions & uncertainty
目標日獲利橋接與倍數
所有 FY2028 數字及成長率均為研究者假設，三份來源未提供直接 FY2028 EPS。各情境以一個明確券商起點橋接，不取中點或平均。
- Bear： 華南 FY2027 EPS 3.44 元 → FY2028 下降 5% 至 3.268 元。假設傳統材料價差收窄、設備驗收高峰過後回落，半導體材料增量不足以抵銷；14x 反映獲利再度呈週期性及新業務溢價收斂。3.268 × 14 = 45.752，取 45.75 元。
- Base： 台新 FY2027 EPS 3.99 元 → FY2028 增長 10% 至 4.389 元。半導體材料出貨與既有設備產能持續貢獻，傳統材料大致穩定；增速遠低於台新 FY2026 到 FY2027 預測的 59.6%，反映設備高基期及庫存利益消退。18x 是對材料組合改善的適度溢價，仍低於國泰約 22x、台新 25x 的來源估值錨，保留傳統樹脂、設備認列及股權口徑折價。4.389 × 18 = 79.002，取 79.00 元。
- Bull： 國泰 FY2027 EPS 4.17 元 → FY2028 增長 30% 至 5.421 元。需要先進封裝材料放量、額外平台認證轉成收入，且長廣產能與高階設備組合共同提升歸母獲利；22x 只在成長與獲利品質持續驗證時成立。5.421 × 22 = 119.262，取 119.26 元。
上述倍數均重新評估於 2027 年底，並非將券商當時目標價平移。國泰 90 元為約 22x FY2027、評等定義為六個月潛在報酬；4.17 × 22 = 91.74 元，與其整數目標存在取整／設定差距。台新 100 元採 25x FY2027（3.99 × 25 = 99.75），未明示精確實現日。兩者只作估值錨，不直接採為本研究共同日期目標。
敏感度： 基準 FY2028 EPS 不變、P/E 改為 16x，價值為 70.22 元（+7.05%）；若 FY2028 EPS 較台新 FY2027 下降 5%，仍給 18x，價值為 68.23 元（+4.01%）。若下修獲利同時失去成長溢價，則接近 Bear。研究可信度中等偏低：FY2027 預測分歧、設備驗收與原料價差具週期性，FY2028 仍須研究者橋接。
券商原始預測與數字核對
| 來源 | FY2026 EPS | FY2027 EPS | 原始目標價 | 原始口徑與本次處理 |
|---|---|---|---|---|
| 國泰期貨，2026-10-12 | 2.66 | 4.17 | 90.0 | TWD／股；母公司業主稅後盈餘，調整後股數 1,172.25 百萬股；basic／diluted 未明示。原 PDF pp.1–2 核對 |
| 台新，2026-10-30 | 2.50 | 3.99 | 100 | TWD／股；年度 EPS，該公司段落未明示 basic／diluted、預估股數及歸母計算表。原 PDF p.7 人工核對，採 FY2027 為 Base 起點 |
| 華南，2026-10-30 | 2.64 | 3.44 | 未列 | TWD／股；年度 EPS，該段未明示股數、basic／diluted 與歸母計算表。原 PDF p.19 人工核對，採 FY2027 為 Bear 起點 |
EPS 原始值與本文採用值相同，未自行調整券商股數口徑或混合為共識；FY2028 橋接另列為研究者估計，假設各起點每股口徑延續、無新增稀釋。國泰以歸母淨利 4,884 百萬元除以 1,172.25 百萬股，約為 4.166 元，與刊載 4.17 元一致；其表中集團稅後純益 5,400 百萬元不是歸母分子。表中百萬元轉億元僅為單位換算。
數字基準為 whole_pdf；國泰值來源版本 pdf_numbers_v1，page_evidence 指向 p.1，原為 model_extracted_unverified，本次已實看原 PDF pp.1–2。台新整份文件因台達電表頭年度衝突未收錄，華南因結構及核心數字可讀性檢查未收錄；上列兩家長興數字是本次直接檢視同一原 PDF 公司頁的人工核對結果，不宣稱為已收錄共識。另長廣高盛來源尚待抽取且不在本次 required manifest，未採其預估。未使用歷史 chunk 數字候選補值。可收錄基準未提供明示 old/new 修正對；國泰歷史目標價表與本次不同日期的預測差異，均不當作同券商當期 EPS 修正。
Latest Material Evidence
- 2026-10-30： 台新確認本業獲利改善、ABF 設備與半導體材料成長；華南記錄先進封裝材料開始獲利及設備進入密集驗收期。兩者支持轉型方向，FY2027 獲利預測仍有差距。
- 2026-10-12： 國泰記錄 WMCM 帶動 MUF 膠、長廣三段式設備認列；CoWoS 為潛在機會，基準未假設全面導入。
- 後續驗證： 材料出貨是否帶動毛利率而非僅營收、長廣驗收能否延續，以及歸母淨利是否跟上集團營業利益。材料認證或驗收延後、原料成本上升而售價跟不上，將使基準偏向 Bear。
- 行情： FinMind／TaiwanStockPrice，2026-10-30 收盤 TWD 65.60；2026-11-02 查詢，calendar age 3 日、stale=false，非本次直接交易所查驗。
Sources（3 份報告及行情）
- 國泰期貨（國泰證券子公司），2026-10-12《長興：9 月營收優於預期》，pp.1–2；完整公司關聯原文及原 PDF 視覺核對。來源機構依原頁，資料庫 institution 為 Cathay Securities。p.5 評等定義為六個月報酬。
- document_id: 8202; chunk_id: 75685; pdf_page: 1
- document_id: 8202; chunk_id: 75685; pdf_page: 2
- document_id: 8202; chunk_id: 75686; pdf_page: 5
- 台新投顧，2026-10-30《晨訊》，p.7；自結損益、產品組合及年度 EPS／目標價；完整 DB 範圍讀取，實看原 PDF 公司頁，與其他公司的表頭衝突分離。
- document_id: 9585; chunk_id: 91417; pdf_page: 7
- 華南投顧，2026-10-30《晨訊》，p.19；經濟日報消息及投顧獨立預測分開核對；完整 DB 範圍讀取並實看原 PDF。
- document_id: 9618; chunk_id: 91883; pdf_page: 19
- FinMind／TaiwanStockPrice：https://api.finmindtrade.com/api/v4/data；2026-10-30 收盤、TWD／股。
研究版本：d1fc6a7