估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：蝕刻／沉積設備與製程強度；HBM、3D NAND 及先進邏輯擴產。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-23） | US$230.10（Nasdaq 官方收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E Non-GAAP EPS（美元／股） |
| Base target | US$338.80（FY2028E EPS 12.10 × 28 倍） |
| Expected Return（至 target date） | +37.4%（加權目標 US$316.13） |
估值具吸引力：需求與製程升級支撐獲利，市場正在折價交付與週期風險。 中信上修 FY2027 EPS 至 9.65 美元，直接預估 FY2028 為 12.10 美元；本研究以較其 32 倍保守的 28 倍估值，仍有明顯上行空間。決定獲利兌現的不是訂單敘事，而是缺料遞延能否回補、客戶廠房能否準時接機。[中信，2026-10-22，pp.1,3]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；全部採 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E，美元每股、價格報酬未計股息。非券商直接預測的 EPS、所有倍數及機率均為研究者假設。
| 情境 | 機率 | FY2028E EPS／目標日估值 | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | FY2027E 9.65 × 0.90＝8.685；× 20 倍 | US$173.70 | −24.5% |
| Base | 50% | 中信直接 FY2028E 12.10；× 28 倍 | US$338.80 | +47.2% |
| Bull | 20% | 中信 FY2028E 12.10 × 1.15＝13.915；× 34 倍 | US$473.11 | +105.6% |
加權目標 US$316.13；預期報酬 +37.4%。 Base 五成反映已見的營運槓桿及跨記憶體／邏輯需求；Bear 三成保留缺料、建廠與中國支出調整風險；Bull 兩成需要額外交付和高毛利產品組合同時兌現。[中信，2026-10-22；Goldman Sachs，2026-10-14]
Investment Thesis
- 製程複雜度增加，比單純晶圓產能成長更有利。 立體邏輯、DRAM 與 NAND 的材料及結構演進，增加蝕刻、沉積、表面處理和 TSV 工序。Lam 的成長因此同時來自客戶擴產與每片晶圓的設備需求提高，而不只押注 NAND 新廠。[Goldman Sachs，2026-10-14，p.2；玉山，2026-08-25，pp.2–5]
- 交付是目前最重要的驗證點。 中信整理的管理層展望為 2027 年 WFE 約 2,000 億美元；GS 預估約 2,180 億美元，較積極。兩者均看好記憶體及先進邏輯，但 GS 指 NAND 仍以升級為主，新產能最快至 2027 年末。本模型不把 GS 較高的產業預測額外疊進 Base；缺料遞延若未於 FY3Q27 回補，便下修交付假設。[中信，2026-10-22，p.1；Goldman Sachs，2026-10-14，pp.1–2；富邦，2026-10-22，p.1]
- 利潤率改善有基礎，55%毛利率不是近期既定結果。 官方 FY1Q27 營收 US2.487bn，約占三成。新產品及海外製造效率支持獲利，但 GS 明確指出約 55%長期毛利率尚無達成時程，Base 沿用中信 FY2028 毛利率 52.9%，不提前計滿長期目標。[Lam 官方，2026-10-21；中信，2026-10-22，pp.1,3；Goldman Sachs，2026-10-14，p.2]
- 現價留下獲利落空的緩衝。 US8.22，低於中信 FY2027 預估 9.65。若 FY2028 仍達 12.10，即使只給 24 倍，目標仍為 US$290.40、報酬 +26.2%；但官方最新季度中國占營收 35%，若當地支出下降又碰上供應鏈成本上升，獲利與倍數可能同時向 Bear 收斂。[Lam 官方，2026-10-21；中信，2026-10-22，pp.1,3]
Model assumptions & uncertainty
年度、口徑與獲利推導
Lam 財年約於六月結束：FY2027 約為 2026/07–2027/06，FY2028 約為 2027/07–2028/06。本研究依共同規則以 FY2028 作 2027 年底的估值獲利年；它並非 CY2028，也不是重新命名的 FY2027。官方季度為稀釋 EPS；中信年度表明示 Non-GAAP，但未明示基本／稀釋股數，保留其原每股預測口徑，不額外加入回購增厚。
- 悲觀獲利：FY2027 9.65 → FY2028 8.685（−10%）。 研究者假設 FY2028 營收較中信 FY2027 的 US$35.405bn 增 5%，淨利率相對乘以 0.90/1.05，股數不變。即收入仍增，淨利率卻由約 34.1%降至約 29.2%，反映交貨延後、擴產及零組件成本、區域組合轉差。20 倍是目標日對下降獲利的週期折價，比中信參考 32 倍低 37.5%；不以景氣高峰倍數承接獲利衰退。
- 基準獲利：直接採中信 FY2028 EPS 12.10。 其 FY2027／28 營收 US$35.405bn／43.086bn（後者增 21.7%），毛利率 52.6%／52.9%、營益率 40.7%／41.6%，EPS 9.65／12.10（增 25.4%）。量增及營運槓桿是主要貢獻，毛利率只小幅改善。28 倍由本研究重估為 2027 年底的 FY2028 forward P/E，較中信 32 倍低 12.5%，反映屆時大幅擴產已進行、後續增速正常化及供應風險；蝕刻／沉積的技術壁壘與支援收入則支持高於悲觀案的估值。
- 樂觀獲利：中信 FY2028 12.10 × 1.15＝13.915。 研究者假設同年度營收較中信高 10%，淨利率相對提高 1.15/1.10＝4.55%（約由 34.9%至 36.5%），股數持平；即較積極的設備交付、Akara 等產品組合與製造效率。34 倍須於 2027 年底仍看到後續成長及供應緩解，較中信參考 32 倍小幅溢價；沒有假設毛利率已達 55%。
三案均為目標日重新判斷的倍數，不直接採用券商原目標。目標以精確 EPS 相乘至美分；加權使用六值中的目標，精確加權值 316.132 美元、顯示 316.13。機率合計 100%。
原始預測與標準化／採用
| 來源 | 原始值、幣別及口徑 | 標準化／模型處理 |
|---|---|---|
| 中信 10/22 | FY2027／28 EPS 9.65／12.10，表頭美元，表尾 Non-GAAP，股數口徑未明示 | 原「元」按表頭識別為 USD／股，值不變；FY2028 作 Base，FY2027 作悲觀橋接起點 |
| 中信同份修正 | FY2027 EPS 9.25→9.65；FY2Q27 2.35→2.37；目標 USD307→387 | 同份原 PDF 明示 old/new；FY2028 無舊值。重刊只算同一模型，不視為兩家共識 |
| 中信原目標 | USD387，FY2028 EPS ×32（精算387.20） | 原目標保留其四捨五入值；未明示與本研究相同日期，故另定共同日三案倍數，不採其目標 |
| GS 10/14 | USD380 目標；以 normalized EPS 及35倍評價，未清楚標定獲利年度 | 只作券商原始目標參考；normalized EPS 不當 FY2028，不混入年度共識，未搬用其目標至2027年底 |
| 富邦 10/22 | 財務表是 Bloomberg 非GAAP預估，非富邦自有獲利模型；無自有目標 | 數字抽取尚未收錄，保留供應鏈及產品分析，不加入年度共識或情境錨 |
| 玉山 8/25 | 年度、季度 EPS 表與目標估值公式互有不一致，會計及股數細節不足 | 已看原頁，數字抽取仍待處理；不以其年度或季度數字補缺，只保留技術與需求分析 |
目前已收錄且能核對的年度 EPS 只有中信；未建立跨券商平均。富邦未收錄、玉山待處理不代表沒有預估。原文校核：中信 p.3 的季度表實為 FY2Q27，DB文字誤標成年度；富邦 FY1Q27 EPS 2.21 與官方 2.20 不符，實績採官方。約 55%長期毛利率沒有明確達成年份，模型只保留它作上行方向。[中信，2026-10-22，p.3；富邦，2026-10-22，pp.1–2；Lam 官方，2026-10-21；Goldman Sachs，2026-10-14，p.2]
Latest Material Evidence
- 官方確認 FY1Q27 營收 US8.60bn±0.40bn、EPS2.33±0.15。[Lam 官方，2026-10-21]
- 中信 FY2027 EPS 上修 9.25→9.65、FY2028 直接預估12.10；目標307→387，核心判斷仍是需求強於供應。[中信，2026-10-22，pp.1,3]
- SEMICON West 會談確認新廠與製程強度支持成長，長期毛利率提升主要依靠新產品及製造效率，達成時間仍未指定。[Goldman Sachs，2026-10-14，pp.1–2]
Sources（4 組研究來源）
- 中信，2026-10-22，成長展望不變，變的是市場情緒，pp.1–4。年度EPS、修正與目標已實看原PDF pp.1,3；兩份重刊共用完整原文閱讀、保留身分，模型只計一次。
- 富邦，2026-10-22，零組件短缺將成另一成長瓶頸，pp.1–5。採供應鏈／產品分析，年度預估未納入數字模型。
- Goldman Sachs，2026-10-14，SEMICON West，Lam會談p.2、估值p.5；完整DB範圍已讀。
- 玉山，2026-08-25，財報優於預期，產業技術升級及需求趨勢正向，pp.1–6。原PDF p.1已實看；年度／季度不一致不採數字。
官方核對：Lam FY1Q27財報與FY2Q27指引。Nasdaq歷史收盤：2026-10-23 US$230.10；不用報告的10/21收盤260.81。Nasdaq info時間標記與歷史表不同，本頁日期以完整歷史交易列為準。
研究版本：1f84de0