估值模型：d1fc6a7
Investment Snapshot
題材／產業鏈：AI 光通訊；CIS 彩色濾光膜、微透鏡與晶圓級光學薄膜代工，向 矽光子 PIC 光學微結構延伸。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-30） | TWD 411.00（FinMind 收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E 研究者 EPS，Base 8.928 元 |
| Base target | TWD 401.76 |
| Expected Return（至 target date） | −3.64%（加權目標 TWD 396.04） |
本業復甦成立，但價格仍要求光通訊放量；目前報酬吸引力不足。 手機高階化與環境光感測器改善產品組合，兩家券商均預期獲利成長；然而富邦已下修盈餘，光通訊當時貢獻仍小，高密度光耦合以 2027 下半年量產為目標。以 45 倍 FY2028 EPS 衡量，現價要求 EPS 約 9.13 元、較群益 FY2027 預測增加約 23%，已先計入一段放量。[群益、富邦，2026-08-07]
Scenario Analysis
共同估值日 2027-12-31；全部以 FY2028E EPS × 該時點合理 forward P/E，EPS 橋接與倍數均為研究者假設。
| 情境 | 機率與投資理由 | FY2027 → FY2028E 橋接 | 2027 年底 P/E | 目標價（TWD） | 報酬 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 30%；手機需求或匯率拖累，光通訊驗證延後 | 群益 7.44 × 0.85＝6.324 | 30× | 189.72 | −53.84% |
| Base | 50%；CIS／MOE 穩健復甦，光通訊逐步貢獻但非爆發 | 群益 7.44 × 1.20＝8.928 | 45× | 401.76 | −2.25% |
| Bull | 20%；高密度光耦合如期量產，2028 全年放量與組合升級 | 富邦 7.68 × 1.50＝11.52 | 60× | 691.20 | +68.18% |
加權目標 396.036 元＝189.72×30%＋401.76×50%＋691.20×20%；加權預期報酬 −3.64%，未計股息。
Investment Thesis
- 先看本業現金獲利，不只看矽光子題材。 采鈺提供彩色濾光膜、微透鏡與光學薄膜整合製程，位於晶圓製造與封測之間。高階手機 CIS、環境光感測器及車用規格升級可提高製程價值與稼動率；富邦所述 2Q26 組合為 CIS 75%、MOE 24%，光通訊尚未成為主要收入來源。[群益、富邦，2026-08-07]
- 獲利改善伴隨費用與組合壓力。 2Q26 EPS 1.45 元、毛利率 30.5%，較前季下降，手機旗艦機型時程造成組合波動。富邦將 FY2026／FY2027 EPS 由 6.37／8.07 下調至 6.12／7.68；群益則預估 6.04／7.44。兩家預測逐家保留，不取中點。[富邦第 1–2 頁、群益第 1 頁，2026-08-07]
- 光通訊的價值在晶圓級量產能力。 800G 接收端微透鏡已量產，1.6T PIC 薄膜製程規劃 2026 年導入；Metalens／微透鏡高密度光耦合仍在送樣及封裝驗證，富邦指向 2027 下半年量產。尺寸控制、均勻性與批次製造若轉為良率及訂單優勢，才支持 Bull 的獲利與倍數。[群益第 4 頁、富邦第 1 頁，2026-08-07]
- 結論改變的條件： 看 PIC 實際量產收入、高密度產品驗證轉量產，以及高階產品增加後毛利率與費用率是否同步改善；若進度延後且 CIS 稼動率走弱，應向 Bear 移動。
Model assumptions & uncertainty
逐券商原始預測及標準化
單位均為 TWD／股、曆年截至 12 月 31 日；無拆股或幣別換算，標準化 EPS 等於原值。
| 券商／報告日 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | 原始目標價／期間 | 採用方式 |
|---|---|---|---|---|
| 群益／2026-08-07 | 6.04 | 7.44 | 500；3 個月及 12 個月 | 歸母稅後 EPS，按股本 31.83 億元計；Bear／Base 的 FY2027 起點 |
| 富邦／2026-08-07 | 6.12（舊 6.37） | 7.68（舊 8.07） | 565→500；FY2027 EPS×65 倍，舊 70 倍；評等框架為未來 6 個月 | 第 6 頁基本與完全稀釋預測相同；Bull 的 FY2027 起點 |
富邦第 3／6 頁 FY2027 稅前利益與營業利益加業外不合，第 6 頁又列負少數股權；原 PDF 確認這些數字本身即有矛盾。因此只保留第 1／2／6 頁一致的刊載 EPS 作預測錨，排除稅前、稅額及少數股權細項的獲利橋接。所有研究證據截至 2026-08-07，尚缺其後量產進度及第三季更新，研究信心中低。
FY2028 獲利與倍數
兩份完整報告均未直接提供 FY2028 EPS。Base 採群益較低的 FY2027 起點，假設 2028 增長 20%：CIS／MOE 延續升級，加上光通訊新增全年收入，但增長略低於群益 FY2027 的約 23%。Bear 假設下降 15%，反映稼動率及匯率逆風且新產品無法抵銷；Bull 採富邦起點再增長 50%，要求 2027 下半年導入的高密度產品在 2028 全年放量、經營槓桿擴大，屬高門檻假設。
富邦當時採 65 倍 FY2027、稱接近歷史區間均值；本研究不沿用其目標日期。到 2027 年底，Base 的 45 倍仍給予精密光學平台與光通訊成長溢價，但較早期題材估值折讓，反映新增收入尚缺可量化訂單。Bear 30 倍保留專業製程價值、移除高成長溢價；Bull 60 倍須以新產品明顯放量驗證，仍低於富邦當時的 65 倍。上述倍數是獨立估值判斷，未據缺乏可比口徑的同業數字定價。
單獨把 Base 倍數由 45 降至 40，Base 目標為 357.12 元、報酬 −13.11%；提高至 50 則為 446.40 元、報酬 +8.61%。現價對倍數持續偏高的依賴，超過對本業復甦本身的依賴。
Latest Material Evidence
- 2026-08-07｜富邦： 維持中立，EPS 與目標價下修；金屬層環境光感測器已量產，光通訊貢獻仍小，高密度耦合目標 2027 下半年量產。
- 2026-08-07｜群益： Trading Buy，預期高階手機備貨、車用 CIS 規格升級及 1.6T PIC 薄膜製程帶動營運。
- 2026-10-30｜FinMind： 收盤 411.00 TWD；來源 TaiwanStockPrice，非直接交易所查驗。
Sources（2 份獨立報告；4 份檔案）
- 群益，2026-08-07，《采鈺》：document_id: 5725; chunk_id: 66398; pdf_page: 1；完整閱讀含 chunk_id: 66399、66400；第 1 頁原 PDF 已實看，年度、EPS、股本及目標期間核對一致。相同原文另存 document_id: 5639; chunk_id: 66006、66007、66008。技術／量產敘述見第 2–4 頁。
- 富邦，2026-08-07，《下半年溫和增長》：document_id: 5640; chunk_id: 66009; pdf_page: 1；EPS old/new 見 pdf_page: 2；完整閱讀含 chunk_id: 66010、66011。相同原文另存 document_id: 5614; chunk_id: 65898、65899、65900。原 PDF 第 1、2、3、6 頁已實看；第 3／6 頁損益細項矛盾依上文排除。
- whole_pdf 數字查詢的六個相關來源均 pending_extraction，無已收錄共識值；上表為本次直接核對原 PDF 的逐家刊載預測，未取歷史 chunk 數字候選，亦未視為已通過抽取審核的共識。兩組重複檔案各計一家，早報純提及不列完整研究覆蓋。
- 價格：FinMind／TaiwanStockPrice，2026-10-30，411.00 TWD；2026-11-02 查詢，stale=false。來源。
研究版本：d1fc6a7