估值模型：d1fc6a7
Investment Snapshot
題材／產業鏈：品牌運動鞋 → 鞋業代工與新廠學習曲線 → adidas、Nike、Brooks、Asics。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-11-03） | NT$62.10（FinMind 收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS；基準 NT$6.55 |
| Base target | NT$78.60 |
| Expected Return（至 target date） | +20.65%（加權目標 NT$74.92） |
評價偏低，值得布局復甦，但安全邊際取決於新廠效率。 最新資料顯示品牌訂單回溫，第三季毛利率卻仍僅16.8%、EPS 0.73元；復甦核心是印尼與越南產能轉為獲利。基準採富邦直接預估的FY2028 EPS 6.55元，而以12倍目標日forward P/E保留客戶集中及資本支出折價。[富邦, 2026-10-29]
Scenario Analysis
以下均為2027-12-31的TWD每股價值；EPS為FY2028，倍數與機率為研究者判斷。
| 情境 | 機率 | FY2028E EPS × 目標日 forward P/E | 目標價 | 價格報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 4.815 × 9倍；新廠效率停滯、品牌下單轉弱 | 43.34 | −30.21% |
| Base | 50% | 6.55 × 12倍；訂單回升、費用與良率漸進改善 | 78.60 | +26.57% |
| Bull | 20% | 7.54 × 15倍；新廠放量與高單價組合同時兌現 | 113.10 | +82.13% |
加權目標為74.922元，預期價格報酬**+20.65%**，不含股息。漸進復甦最可能；第三季獲利落空與客戶集中，使失速機率高於全面順利放量。
Investment Thesis
- 有訂單復甦，但尚未有利潤率拐點。 富邦指出前三季adidas占營收59–60%、Nike占25–26%，另有Brooks與Asics；除美系主要客戶較保守外，其餘客戶訂單回溫。高單價outdoor與足球鞋增加推升ASP，但第三季費用偏高，營益率降至3.9%，顯示出貨成長與獲利改善仍有落差。[富邦, 2026-10-29]
- 擴產先壓獲利，2027–2028才驗收效率。 印尼新廠逐步拉升，越南新增產能預計2027開出、2028–2029擴大；既有報告一致指出學習曲線、招工和非美客戶導入的重要性。基準只要求FY2028毛利率18.2%、營益率6.5%，仍低於富邦表列2025年的19.8%與8.4%，並未要求回到前高。[富邦, 2026-10-29；元富, 2026-09-29]
- 低倍數有吸引力，但配息不等於現金自由度。 62.10元相當於基準FY2028 EPS的9.48倍。富邦預估FY2027／2028營運現金流16.11／20.06億元，各年資本支出15億元，扣資本支出僅1.11／5.06億元，低於模型列示現金股利支出6.75／8.12億元；擴產期間仍要依賴資金部位與借款，故基準不給高峰倍數。[富邦, 2026-10-29, p.6]
失效條件：旺季後毛利率仍停留17%左右、新產能開出卻無法改善營益率，或Nike以外客戶亦同步縮單，則基準EPS與12倍評價需一起下修。
Model assumptions & uncertainty
原始預測、口徑與修正
| 來源 | 原PDF年度EPS（元／股） | 明示修正與目標 |
|---|---|---|
| 統一，2026-10-22，p.7 | 2026：4.90；2027：5.35 | 6.57→4.90（−25.42%）；7.64→5.35（−29.97%）；該公司段落未提供目標價 |
| 富邦，2026-10-29，pp.1、2、6 | FY2026：4.82；FY2027：5.80；FY2028：6.55 | p.2：4.96→4.82、5.98→5.80；p.1目標79.4→75.4，改採FY2027 EPS×13倍 |
| 元富，2026-09-29 | 數字抽取尚未收錄，本次不納入數字基準 | 保留訂單、新廠與招工的定性證據 |
統一原文僅寫「稅後EPS」、未明示幣別、基本／稀釋及會計調整口徑；以原報告單位保留，不併成跨券商平均。富邦p.6明示NT$基本與完全稀釋EPS，預測年度兩者相同，採為TWD每股基準，無額外換匯或股數標準化。富邦p.1摘要將5.80與舊4.96放同列、共識段落又將兩年誤併為2026；實看p.1／2／6後，年度及修正以分年度表為準，排除摘要錯配值與其轉述的Bloomberg共識。此處是原PDF個別核對，不把未收錄資料當成已接受的數字共識。
FY2027 → FY2028橋接與倍數
- 悲觀： 統一FY2027原預估5.35元為較保守錨點；研究者假設FY2028再減10%至4.815元，反映主要客戶保守且新廠固定費用無法充分吸收。9倍落在報告歷史區間低端附近，對低成長、資本密集及現金不足給折價。
- 基準： 直接採富邦FY2028基本／稀釋EPS 6.55元，對應FY2027 5.80元成長12.93%。原模型收入227.83→243.92億元（+7.1%）、營益率6.3%→6.5%、淨利率5.1%→5.4%，為量增與小幅效率改善。12倍為研究者在2027年底給的下一年合理倍數：較富邦歷史10–20倍區間偏低，反映復甦而非高成長品牌溢價，也低於其當前13倍FY2027目標公式。
- 樂觀： 以富邦FY2027 5.80元為起點，研究者假設FY2028成長30%至7.54元；新廠產能、非美客戶與奧運前後拉貨共同提高出貨及營運槓桿。此數高於富邦FY2028預測15.11%，需更強良率與費用吸收。15倍要求效率獲驗證、成長延續，仍位於歷史區間中段，而非直接採20倍高峰。
富邦75.4元屬報告時點以FY2027獲利計算的券商目標，未直接移植至2027年底；本頁每個P/E情境均改用FY2028。元富尚無可用數字抽取，未以歷史chunk候選填補。FY2028只有富邦一個經原頁核對的直接預測，研究信心中等，估值對新廠與客戶恢復速度敏感。
敏感度： 基準EPS 6.55元若只給10倍，目標65.50元、報酬+5.48%；若EPS再低15%且只給10倍，目標55.68元、報酬−10.35%。現價要求的復甦並不激進，但倍數無法修復未兌現的獲利。
Latest Material Evidence
- 2026-10-29 富邦： 第三季EPS 0.73元，低於自身原估0.95元；上修收入但下修2026／2027獲利，新廠費用吸收仍是關鍵。
- 2026-10-22 統一： 第三季EPS低於原估1.61元，因此大幅下修年度預測；訂單與產能看法仍正向。
- 2026-09-29 元富： 較早報告強調印尼新廠出貨尚未顯著拉升、越南招工影響Asics出貨，支持將量產效率列為主要驗證點。
Sources (3)
- 富邦，志強-KY「營運谷底翻揚」，2026-10-29。已檢視原PDF p.1、2、6。
- document_id: 9448; chunk_id: 89832; pdf_page: 1
- document_id: 9448; chunk_id: 89833; pdf_page: 2
- document_id: 9448; chunk_id: 89834; pdf_page: 3
- document_id: 9448; chunk_id: 89837; pdf_page: 6
- document_id: 9448; chunk_id: 89838; pdf_page: 6
- 統一早報，志強-KY自結獲利評析，2026-10-22。已檢視原PDF p.7。
- document_id: 8949; chunk_id: 83653; pdf_page: 7
- 元富，志強-KY「進入傳統旺季且2027年動能可期」，2026-09-29；本頁採定性營運證據。
- document_id: 7277; chunk_id: 72678; pdf_page: 2
- document_id: 7277; chunk_id: 72678; pdf_page: 3
- 價格：FinMind／TaiwanStockPrice，2026-11-03收盤NT$62.10，TWD，非直接交易所查驗。
其他版本：目前公司頁