估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： PCB 材料漲價 → 銅箔基板／高導熱特殊材料／PTFE 高速材料
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-22） | NT$581.00（TWSE 官方最新可得收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS NT$14.94–31.94（研究者估計） |
| Base target | NT$480.86 |
| Expected Return（至 target date） | −23.0%（加權目標 NT$447.53） |
營運向上，但估值已要求漲價紅利與新材料同時兌現，報酬不足以補償循環風險。 9 月營收達 10.21 億元，Q2 毛利率約 36%；現價卻已是台新轉載 FY2027 EPS 平均預估 23.23 元的 25.0 倍。基準假設 FY2028 獲利再增 15%，到 2027 年底給予 18 倍 forward P/E，仍低於現價。[台新, 2026-10-19, p.6；FinMind, 2026-10-26 查詢]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；三情境均使用 FY2028E EPS × 目標日合理 forward P/E，價格為 TWD／股。
| 情境 | 機率 | FY2027E → FY2028E EPS 與公式 | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 統一 16.60 × 0.90＝14.94；× 12 倍 | 179.28 | −69.1% |
| Base | 50% | 台新轉載平均 23.23 × 1.15＝26.7145；× 18 倍 | 480.86 | −17.2% |
| Bull | 20% | 23.23 × 1.10＝25.553；再 × 1.25＝31.94125；× 24 倍 | 766.59 | +31.9% |
加權目標 447.532 元，預期報酬 −22.97%。 基準權重最高，反映報價與特殊材料需求已有改善；一般材料供給回補可能使利潤率回落，故 Bear 高於需要多項新產品順利放量的 Bull。FY2027 Bull 調整、FY2028 成長率、倍數與機率均為研究者假設。
Investment Thesis
- 近期獲利改善有實績，核心不只 AI 題材。 FinMind 財報顯示 Q1／Q2 基本 EPS 為 1.73／2.96 元；Q2 毛利率 35.98%、營益率 16.78%。7–9 月營收合計 24.92 億元，9 月升至 10.20897 億元。元富原文將改善歸因於大廠轉向高速材料後的一般材料轉單、漲價及高 Tg 組合優化；此機制有利當期獲利，也帶有供給恢復後的循環性。[FinMind, 2026-10-26 查詢；元富, 2026-09-29, 原文 p.1–2]
- 特殊材料能提高獲利韌性，認證進度決定溢價是否持久。 統一看好 PI 901 切入半導體測試應用；台新指出 AI 散熱金屬基板與軍工航太材料出貨增加。玉山較新報告指 AI 電源材料進入量產，較高階高速材料仍在送樣認證。這些是不同產品、不同成熟度：Base 納入既有需求成長，Bull 才給新增應用順利量產帶來的額外獲利及估值溢價。[統一, 2026-10-05, PDF p.6；台新, 2026-10-19, p.6；玉山, 2026-10-21, p.1]
- 股價隱含的要求高於基準。 以 18 倍目標日 P/E 支持現價，FY2028 EPS 須達 32.28 元，較台新轉載 FY2027 平均預估再增約 39%；若採統一 FY2027 的 16.60 元，現價已達 35 倍。判斷轉強需看到新材料實際出貨、產品組合與毛利率共同改善，而非僅維持營收高增長。
Model assumptions & uncertainty
已核對來源：分開列示，不取混合平均
| 來源／日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | 原始口徑與採用 |
|---|---|---|---|
| 統一／2026-10-05 | 11.27 | 16.60 | 原頁為研究部預估、單位「元」，未註基本／稀釋及調整口徑；以台灣股票 TWD／股解讀。FY2027 作 Bear 起點 |
| 台新轉載 CMoney／2026-10-19 | 11.81 | 23.23 | 原頁註明「EPS 採用 CMoney 券商預估平均值」，不是台新自家預測；成分、基本／稀釋及調整口徑未列。以 TWD／股解讀，作 Base 的獨立市場預估錨 |
兩組為不同日期、不同來源口徑，不把差距稱作單一券商上修。沒有可核實的明示 old/new EPS 或目標價修訂對；兩份已核對原頁也未提供本公司的目標價。
元富文字包含較高獲利預測及短期目標，但原 PDF 缺失、財務表又有股本與股數口徑疑點，相關數字不作估值錨；只保留轉單、漲價與特殊材料布局的定性證據。採用資料沒有直接 FY2028 預測，以下延伸為研究者估計。
FY2027 → FY2028 獲利橋接
- Bear： FY2027 採統一 16.60；FY2028 收入假設減 5%，淨利率相對降低約 5.26%，股數不變，EPS 乘 0.95 ×（0.90／0.95）＝0.90，得 14.94。一般材料漲價回吐、原料成本與新線費用壓縮利潤，新專案未及補足。
- Base： FY2027 採台新轉載市場平均 23.23；FY2028 收入增 15%、淨利率與股數持平，EPS 26.7145。既有特殊材料及電源應用增加出貨，但一般材料毛利不再進一步上衝；產能爬坡收益與成本相抵。這不是將各家預測取中點。
- Bull： FY2027 比上述 23.23 高 10%，得 25.553，假設近期營收強度及組合改善帶來超預期獲利；FY2028 收入增 20%、淨利率相對提高約 4.17%、股數不變，EPS 再乘 1.20 ×（1.25／1.20）＝1.25，得 31.94125。需要電源、散熱與高速材料認證轉成實質規模訂單。
股數持平是研究假設，不代表來源 EPS 已明示完全稀釋；模型沒有另計增資、一次性收益或匯兌紅利。
2027 年底合理 forward P/E
- 12 倍 Bear： 供需失衡結束後，市場重新按循環材料商定價，獲利及倍數同時回落。
- 18 倍 Base： 特殊材料、配方與認證門檻值得優於一般材料的估值，但漲價循環、新產品規模尚待驗證，限制長期溢價。
- 24 倍 Bull： 新應用持續成長且 FY2028 EPS 再增 25%，才支持較高成長倍數；仍需在目標日重新證明成長，而非沿用今日題材估值。
以上倍數是研究者對目標日的獨立判斷，不是已驗證的歷史交易區間，也未平移券商短期目標。原始 Base 公式 26.7145 × 18＝480.861，目標價四捨五入為 480.86；Bull 為 31.94125 × 24＝766.59。
若 Base 只給 15 倍，目標降至 400.72 元，報酬 −31.0%；即使維持 18 倍，FY2028 EPS 也須高於本模型基準約 21%，才能支持現價。研究信心中低：營運改善已驗證，但 FY2027 預估分歧大、FY2028 缺乏直接預測，且認證轉量產的收入規模未量化。
Latest Material Evidence
- 2026-10-21 玉山： AI 電源材料開始量產，高階材料仍在認證送樣，提供新增應用方向而非完整獲利預測。
- 2026-10-19 台新： 高導熱材料需求改善；原 PDF 頁尾確認 EPS 是 CMoney 平均預估，與自家預測分開處理。
- 2026-10-05 統一： PI 901 測試應用、漲價及稼動率改善；FY2027 EPS 16.60 元提供較低的獨立獲利錨。
- 2026-09-29 元富： 一般材料轉單與漲價、特殊材料及新產能布局。數字採用限制已列於模型細節。
Sources（5）
- 元富投顧，2026-09-29，〈騰輝電子-KY：漲價紅利延續；特殊材料蓄勢待發〉，DB 原文 p.1–5；僅採定性證據，原 PDF 無連結。
- Metadata: document_id: 7272; chunk_id: 72670。僅追溯定性原文，不採未核實數字。
- 台新投顧，2026-10-19，〈台股盤勢分析／早報〉，同文重刊；實際檢視 PDF p.6，EPS 來源為 CMoney 券商平均。
- Metadata: document_id: 8632; chunk_id: 79890。原 PDF p.6；CMoney 平均預估及營運說明。
- 玉山投顧，2026-10-21，〈今日五檔焦點股〉，p.1，產品進度；其錯欄財務表未採用。
- Metadata: document_id: 8749; chunk_id: 81399。產品量產與送樣進度。
- 統一投顧，2026-10-05，〈投資周報〉，實際檢視 PDF 第 6 頁、印刷頁 5；FY2026／FY2027 研究部預估與 PI 901 應用。
- Metadata: document_id: 7920; chunk_id: 74400。原 PDF 第 6 頁（印刷頁 5）；研究部 EPS 預估及產品應用。
- TWSE 官方收盤，2026-10-26 擷取，最新可得日期 2026-10-22；FinMind TaiwanStockMonthRevenue／TaiwanStockFinancialStatements，同日查詢。FY2026 Q1／Q2 EPS 為基本每股盈餘、非調整後券商 EPS。
報酬以 581.00 元及表列目標計算，加權目標＝179.28 × 30%＋480.86 × 50%＋766.59 × 20%＝447.532；不含股息。
研究版本：1f84de0