台半（5425）
估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：功率半導體；MOSFET、二極體與保護元件製造／封測，以及子公司鼎翰的條碼印表機業務。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-27） | NT$89.50（TPEx 官方收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS NT$4.2408／6.4790／7.7748，研究者橋接 |
| Base target | NT$129.58（FY2028E EPS 6.479 × 20 倍） |
| Expected Return（至 target date） | +33.99%（加權目標 NT$119.921） |
現價具吸引力，獲利來源以合約客戶漲價、轉單留存及鼎翰改善為主。 元富預估 FY2027 EPS 5.89 元，現價約其 15.2 倍；基準只假設 FY2028 再成長 10%，配合目標日 20 倍估值。直接 AI 營收仍為個位數占比，產品供需改善比指定平台題材更能支撐模型。[元富，報告內頁日期 2026-10-12]
Scenario Analysis
共同估值日 2027-12-31；所有成長調整、P/E 與機率皆為研究者假設。
| 情境 | 機率 | FY2027E → FY2028E EPS；2027 年底 forward P/E | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 5.89 × 0.80 = 4.712；FY2028 再 × 0.90 = 4.2408；× 14 倍 | NT$59.37 | −33.66% |
| Base | 50% | 5.89 × 1.10 = FY2028E 6.479；× 20 倍 | NT$129.58 | +44.78% |
| Bull | 20% | 5.89 × 1.10 = 6.479；FY2028 再 × 1.20 = 7.7748；× 24 倍 | NT$186.60 | +108.49% |
加權目標 = 59.37 × 30% + 129.58 × 50% + 186.60 × 20% = NT$119.921；相對 89.50 元報酬 +33.99%，不含股息。
基準占五成，因漲價擴及合約客戶、稼動率與轉單已具營運依據；悲觀保留三成，反映成本上漲、車用景氣及獲利歸屬的不確定性；樂觀兩成，需要較高 FY2027 起點與 FY2028 成長同時兌現。
Investment Thesis
漲價擴散到合約客戶，才是下一段獲利改善
元富指出，2026 年 4、7 月調價後，11 月更多品項預計調漲；當年漲價主要涵蓋占營運近半的非合約客戶，FY2027 才擴及部分合約客戶。先前毛利率改善主要來自稼動率，後續需觀察售價能否超過銅、金、委外晶圓及封測成本增加。[元富，pp.1–3]
元富 FY2026／FY2027 營收預估為 200.58／223.21 億元，毛利率 30.9%／32.4%，營益率 10.1%／12.6%，EPS 3.78／5.89 元。這條路徑需要產品組合及費用槓桿，並非營收成長本身就足夠。[元富，p.5]
轉單具有認證黏著度，但增量規模仍有分歧
台半具晶圓製造與封測能力，MOSFET 則主要與聯電等代工廠合作。元富列半導體事業應用中車用占 59%、工業占 16%；車用驗證時間長，有利非中系替代訂單留存。[元富，p.2]
安世轉單的每季增量，華南為 200–300 萬美元，元富為 300–400 萬美元；兩者口徑未完全交代，分別保留，不取中點或額外加進 EPS。玉山 10/27 原頁持續支持供給排擠、IDM 轉向高階產品及中低壓訂單外溢，但也指出車用供需仍決定延續性。[華南，2026-10-13 p.2；元富，p.2；玉山，2026-10-27 p.5]
合併營收不是純功率半導體，必須看歸屬獲利與現金
元富原頁列 1H26 半導體／條碼印表機營收占比 38%／62%，鼎翰持股 35.74%；車用占比屬半導體事業應用，而非整體合併營收。鼎翰併購 Bluebird 的整合與企業專案也是獲利來源。估值直接沿用來源每股盈餘，不把含少數股權的合併總淨利除以母公司股數。[元富，pp.2、5]
FinMind 核對 1Q26／2Q26 基本 EPS 0.70／0.83 元，2Q26 毛利率約 29.62%；9 月營收 18.0034 億元、前九月 147.15506 億元，與華南四捨五入數一致。營運改善已有支持，但元富預估 FY2026 營業現金流僅 1.78 億元、低於歸屬淨利 9.25 億元；FY2027 才回升至 11.36 億元。營運資金與現金回收是擴大估值的限制。[FinMind；元富，p.5]
Model assumptions & uncertainty｜年度橋接、口徑及估值依據
分券商原始值與標準化
| 券商／日期 | 原始年度 EPS | 標準化及採用 | 券商目標／修訂 |
|---|---|---|---|
| 元富，內頁 10/12、檔案 10/13 | FY26E 3.78、FY27F 5.89，EPS（NT$） | TWD／股，IFRS；基本／稀釋與預測加權股數未明示，維持來源每股口徑；FY27 作模型錨 | 130 元；FY2027 EPS × 22 倍；Previous 欄空白，無明示 old/new |
| 華南 10/13 | 台半段落未列年度 EPS | 只採營收、轉單與產業依據；不借用強茂／德微預估 | 台半未列年度目標 |
| 富邦 10/13 | 台半段落未列年度 EPS | 操作快訊；100.5 元為舊收盤，95.7／110 元為支撐／壓力 | 不列為年度目標或 EPS 共識 |
| 玉山 10/27 | 台半新聞段落未列年度 EPS | 原 PDF p.5 已核對，只採供需敘述 | 未列台半目標；其他公司的 EPS／目標不歸台半 |
whole-PDF 數字查詢未收錄元富與玉山，另見元富 10/15 彙報未收錄；不代表券商未預估。採用的元富年度值由本次直接檢視同份原 PDF pp.1、3、5 確認，非數字候選補值。沒有可採用的 FY2028 直接券商財測，也沒有已確認的明示上修對。
元富 pp.1–2 正文寫「3Q25」，但 p.5 表格寫「3Q26E」，此季度預測不採入年度橋接。年度 EPS 的 FY26E／FY27F 對欄及 p.3 的年度敘述一致。官方現有普通股 263,485,486 股；來源預測加權股數與基本／稀釋口徑未揭露，未自行用現有發行股數重算成另一 EPS。
FY2027 到 FY2028 的橋接
以下均為研究者假設，假設股數及子公司損益歸屬未新增重大不利變動。
- 悲觀： 元富 FY2027 EPS 5.89 先下修 20% 至 4.712，代表合約調價與鼎翰成長不及原估；FY2028 營收 −5%、歸屬淨利率相對下降約 5.2632%，合計 EPS −10% 至 4.2408。成本轉嫁不足及車用需求消化，使獲利回落。
- 基準： 保留 FY2027 EPS 5.89；FY2028 營收 +8%、歸屬淨利率相對改善約 1.8519%，合計 EPS +10% 至 6.479。轉單持續、合約調價全年化與鼎翰專案支持溫和成長，增速明顯低於元富 FY2027 的約 56%。
- 樂觀： FY2027 EPS 較元富高 10% 至 6.479，需更快轉單與整合效益；FY2028 營收 +15%、歸屬淨利率相對改善約 4.3478%，合計 EPS +20% 至 7.7748。高毛利產品、稼動率與新客戶同時推升獲利。
2027 年底合理 forward P/E
- 14 倍悲觀： 車用循環與成本壓力使獲利轉弱，以成熟功率元件與混合業務給予折價，不給 AI 純成長股溢價。
- 20 倍基準： 認證黏著與產品組合改善支持中等成長估值；較元富在 2026 報告時給的 FY2027 22 倍低，反映至 2027 年底修復紅利已部分進入基期、FY2028 僅假設 10% 成長。
- 24 倍樂觀： 需 FY2028 20% EPS 成長、轉單留存及較好現金轉換確認，才容許高於元富報告日 22 倍的溢價。
三個倍數皆為研究者在目標日的判斷，非重建出的歷史交易區間。元富 130 元是報告日的券商目標，未直接平移至共同目標日。
原始公式：4.2408 × 14 = 59.3712；6.479 × 20 = 129.58；7.7748 × 24 = 186.5952。Snapshot 分別取兩位小數 59.37／129.58／186.60，報酬按這三值及官方 89.50 元重算。
股價期待與失效條件
89.50 元按目標日 20 倍只需 FY2028 EPS 4.475 元，低於元富 FY2027 預測；若 FY2028 零成長、EPS 留在 5.89，20 倍目標 117.80 元，報酬 +31.62%。若基準 EPS 實現但只給 16 倍，目標 103.664 元、報酬 +15.83%。吸引力主要來自現價相對可達獲利的折讓。
研究信心中等偏低：年度獲利錨只有一家、FY2028 需橋接，且合併業務與少數股權增加歸屬判斷難度。富邦提及 Rubin 供應鏈，但本次沒有客戶量產與營收規模的交叉驗證，未以此增加 EPS。若合約調價未改善利潤、車用轉單流失、鼎翰整合不如預期，或營業現金流持續落後獲利，應降低 EPS 橋接及估值倍數。
Latest Material Evidence
- 2026-10-27 玉山： 原頁確認成熟製程與封測供給受限、AI 與轉單支撐需求，國際 IDM 高階化使中低壓訂單外溢。
- 2026-10-13 元富： FY2027 調價擴及部分合約客戶，年度 EPS 5.89 元；內頁日期為 10/12。
- 2026-10-13 華南： 台半 9 月營收 18 億元，車用轉單持續性是核心，增量估計低於元富。
Sources（4 份研究來源與官方核對）
- 元富《台半：2027 年產品漲價將擴及更多客戶》，內頁 2026-10-12／檔案日期 2026-10-13，原 PDF pp.1–3、5；年度 EPS、估值與財務表已實際視讀。document_id: 8335; chunk_id: 76276、76277。
- 華南《功率半導體產業》，2026-10-13，原 PDF pp.1–4；台半轉單及營收 pp.1–2。document_id: 8308; chunk_id: 76199。
- 富邦《五檔焦點股》，2026-10-13，台半段印刷 p.4；資料頁尾標 10/02，故不沿用技術價位或行情。document_id: 8295; chunk_id: 76160。
- 玉山《晨訊》，2026-10-27，原 PDF p.5 實際視讀；公司段落文字缺損已由原頁核對。document_id: 9072; chunk_id: 85174。
- TPEx 官方 收盤行情 與 公司基本資料：2026-10-27，收盤 89.50 元、發行普通股 263,485,486 股、面額 NT$10。
- FinMind TaiwanStockMonthRevenue、TaiwanStockFinancialStatements，查詢 2026-10-27：按 revenue_year／revenue_month 分期，核對月營收及歷史基本 EPS；財報總淨利含少數股權，不用以反算母公司 EPS。
研究版本：1f84de0