估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈：先進製程與封裝材料 · 電子化學品與認證門檻 · 晶圓清洗／蝕刻／光阻周邊材料
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-15） | NT$289.00 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS（Base券商直接預估；Bear／Bull研究者橋接） |
| Base target | NT$365.70 |
| Expected Return（至 target date） | +28.5% |
材料轉型具投資吸引力，獲利能否兌現取決於認證轉量產與費用控制。 半導體材料比重提升支持中期成長，但統一下修EPS、群益預估較保守；估值採群益直接FY2028預估作Base，不以高成長預期全數兌現為前提。[統一, 2026-08-20；群益, 2026-09-23]
Scenario Analysis
三情境共同日期 2027-12-31；每股新台幣，均以 FY2028E EPS × 2027年底合理 forward P/E，目標四捨五入至小數二位。
| Scenario | Probability | FY2028E EPS × 2027年底 Forward P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 9.693 × 25x | NT$242.33 | -16.1% |
| Base | 50% | 12.19 × 30x | NT$365.70 | +26.5% |
| Bull | 20% | 16.55 × 35x | NT$579.25 | +100.4% |
加權目標 NT$371.40；Probability-weighted Expected Return：+28.5%（不含股息）。
Base權重最大，反映新產品持續量產但成長速度較統一預估溫和；費用率上修與兩家獲利分歧，使Bear權重高於Bull。
Investment Thesis
- 成長來自認證轉量產，而非只有建廠。 統一追蹤12項半導體產品量產、14項驗證中，預計2H26新增5項量產；應用涵蓋先進製程、成熟製程與2.5D／3D封裝。既有客戶導入、在地供應及國際材料商合作，構成研發轉為收入的路徑。[統一, 2026-08-20；玉山, 2026-05-04]
- 半導體材料改善產品組合。 1H26半導體材料占營收21%，整體毛利率43%；統一估2027半導體材料營收22.4億元、占36.2%。顯示器仍占大宗，穩定現金流重要；群益對競爭與成長瓶頸較保守，FY2028全公司營收估61.96億元、EPS12.19。[統一, 2026-08-20；群益, 2026-09-23]
- 毛利改善未必全數落入EPS。 統一因費用較高，FY2026 EPS由9.68降至9.66、FY2027由13.81降至13.24，目標480降至400。群益FY2027僅10.77，顯示放量速度與費用槓桿仍有實質分歧。[統一, 2026-08-20；群益, 2026-09-23]
- 2028成長由既有廠區承接。 中港廠仍有空間擴線，一條線建置約4–6個月，統一表示可滿足2026–2028需求；橋頭土地與廠房投資22億元、不含設備，規畫1Q27動工、2029貢獻收入。模型不提前計入橋頭新廠營收。[統一, 2026-08-20]
- 失效條件： 新產品驗證／HVM遞延、顯示器收入下滑抵銷半導體成長，或費用率持續偏高，使毛利優化無法帶動淨利。下一個驗證點是新增量產品項、半導體收入占比與營業利益率同步提升。
Model assumptions & uncertainty
逐家預估與來源口徑
| 來源 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | FY2028E EPS | 券商目標／基礎 |
|---|---|---|---|---|
| 統一 2026-08-20 | 9.66（原9.68） | 13.24（原13.81） | 未列 | 400（原480）；30x × FY2027E，券商取整 |
| 群益 2026-09-23 | 9.40 | 10.77 | 12.19 | 達興材料專頁未列目標 |
| 玉山 2026-05-04 | 9.43 | 13.04 | 未列 | 520；40x × FY2027E，券商取整；保留歷史比較 |
以上為原PDF人工核對值，各家分列，不建立混合共識。原始「EPS／稅後EPS（元）」標準化為TWD/share；群益明示歸屬母公司稅後淨利、以股本10.27億元計算；統一及玉山未明列基本／稀釋或調整後口徑，保留原標籤。群益直接FY2028預估已存在，取代舊模型「沒有FY2028」的描述。
FY2028情境與倍數
- Bear：群益FY2027E 10.77 × 0.90 = 研究者FY2028E 9.693。 年減10%假設認證遞延、顯示器壓力及研發／建廠費用抵銷新品收入。25x保留材料認證壁壘，但較Base折價，反映成長轉弱；仍高於純成熟化學品的低成長評價，壓力主要表現在獲利。
- Base：群益直接FY2028E 12.19。 原預估FY2028營收61.96億元、年增8.27%，淨利率20.20%，EPS由FY2027的10.77增約13.2%。30x為研究者對2027年底仍具新品成長與認證壁壘的評價，沿用舊模型倍數但重新對齊FY2028，不採兩家FY2027預估的中點。
- Bull：統一FY2027E 13.24 × 1.25 = 研究者FY2028E 16.55。 年增25%假設驗證轉HVM、既有廠擴線與半導體mix改善同時兌現，增幅低於統一FY2027預估37%。35x只在高成長延續及費用槓桿改善時給予，保留舊模型樂觀溢價；未計橋頭2029收入。
25／30／35x均為2027年底的研究者估值判斷。統一報告稱近五年forward P/E 10–45x，並給FY2027 30x；此寬區間不等同正常交易中樞。玉山40x屬較早的轉型樂觀評價，未採用其未具名同業40–60x作比較錨。Base取30x、Bull限35x，反映至目標日仍有產品擴張，但成長與費用率已有落差。券商400／520是報告日的短期評價參照，非本頁2027年底目標，也沒有SOTP目標移植。
研究信心中等偏低：直接FY2028模型只有群益，統一FY2027預估已高於群益FY2028，分歧落在成長速度與費用槓桿。Base每±1x P/E影響目標NT30。
Latest Material Evidence
- 2026-09-23： 群益原PDF物理p.22／投影片43，明列FY2026／27／28 EPS9.40／10.77／12.19；FY2028毛利率43.87%、營益率23.35%。其產品圓餅圖未標期間，未作當期mix依據。
- 2026-08-20： 統一2Q26 EPS2.23、半導體收入2.9億元；維持轉型方向但上修費用率，FY2027 EPS13.81→13.24，目標480→400。橋頭新廠貢獻時點更新為2029，取代玉山5月較早動工規畫。
Sources (3)
- 統一投顧，2026-08-20，《達興材料：On schedule，半導體材料占比持續擴大》，原PDF pp.1–6；p.1 EPS／目標old-new、p.2產品與mix、p.3廠區與2029時點、p.4年度預估、p.6財務表，相關頁已目視覆核。兩個載體同文，研究判斷只計一家一次。
- Metadata: document_id: 6455; chunk_id: 68861；續段 document_id: 6455; chunk_id: 68862。相同原文載體 document_id: 6434; chunk_id: 68815；續段 document_id: 6434; chunk_id: 68816。
- 群益投顧，2026-09-23，《4Q26投資主軸》，達興材料段，原PDF物理p.22／投影片43；年度表已目視覆核。
- Metadata: document_id: 7100; chunk_id: 71390。
- 玉山投顧，2026-05-04，《達興材料：受惠先進製程推進，帶動高毛利半導體材料成長》，pp.1–4、6；p.1年度預估與目標已目視覆核。只保留產品背景與歷史預估，不作當期Base錨。
- Metadata: document_id: 1511; chunk_id: 46937；產品背景 document_id: 1511; chunk_id: 46938；續段 document_id: 1511; chunk_id: 46939；document_id: 1511; chunk_id: 46940。
- 官方價格：TWSE STOCK_DAY_ALL，Date 1151015、5234達興材料、ClosingPrice 289.00；於2026-10-16查得。三情境與加權報酬均採此同一日收盤基準。
研究版本：1c9067e