估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈：特用接著劑與成本轉嫁、電子材料認證；鞋用膠、建材與塗料為獲利主體，半導體 UV 膠提供成長選擇權。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-22） | NT$357.50（TWSE 官方收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS：Bear 23.967、Base 30.9744、Bull 31.72 元 |
| Base target | NT$433.64 |
| Expected Return（至 target date） | +10.93%（加權目標 NT$396.57） |
估值小幅偏低，吸引力主要來自本業成長，而非半導體重估。 Q3 營收 69.25 億元、年增 17.2%，高於兩家 8 月預估；但 Q2 EPS 含土地處分收益，電子膠尚未形成主要獲利。現價約為基準 FY2028 EPS 的 11.54 倍，低於我們給予的 14 倍，仍需漲價落實與毛利率修復支撐。[富邦、群益, Aug 2026；FinMind, Oct 2026]
Scenario Analysis
全部目標對齊 2027-12-31，P/E 均為該日對 FY2028 的 forward 倍數。
| 情境 | 機率 | FY2028 EPS 與估值推導 | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 群益 FY2027 26.63 × 0.90＝23.967；×10 倍 | 239.67 | −32.96% |
| Base | 50% | 富邦 FY2027 28.68 × 1.08＝30.9744；×14 倍 | 433.64 | +21.30% |
| Bull | 20% | 永豐直接 FY2028 31.72；×17 倍 | 539.24 | +50.84% |
加權目標 396.5698 元，預期報酬 +10.93%。 Bear／Base 的跨年成長率及全部目標日倍數、機率均為研究者假設；Bull EPS 為永豐預測。基準機率最高，因 Q3 營收已驗證需求與漲價動能；Bear 保留提前備貨消退及成本壓力，Bull 則要求新材料放量帶動重估。
Investment Thesis
主體是具有配方與客戶合作壁壘的接著劑
南寶透過與鞋類品牌共同開發新材質接著技術擴大份額，即使終端消費保守仍能成長。富邦預期鞋材營收中低個位數成長，澳洲建材靠市占提升、澳幣及紐西蘭拓展取得雙位數成長；印度新廠預期 1Q27 投產、每年貢獻約 3 億元營收。這些是有經營依據的增長來源，印度單一新廠的規模仍小於集團約 270 億元的年收入。[富邦、群益, Aug 2026]
營收跑在預期前，獲利要看成本轉嫁
FinMind 的 7／8／9 月營收分別為 23.96727／22.20723／23.07853 億元，Q3 合計 69.25303 億元，比富邦預估高 5.1%、比群益高 2.9%。Q2 毛利率由 Q1 的 35.1% 降至 32.5%；富邦預期 Q3 回升較快，群益則認為 Q4 才有較大改善。收入超標提高基準情境可信度，但尚未有 Q3 毛利率證據，故 FY2028 基準成長採 8%，低於永豐較早模型的 FY2028 EPS 增幅 14.3%。[富邦、群益, Aug 2026；FinMind, Oct 2026]
半導體膠是上行選擇權，先看量產貢獻
南寶向新寶紘供應 UV 膠材，後者製成晶圓研磨、切割用膠帶；南寶不是直接把整個膠帶市場收入認入自己的營收。5 月永豐預期相關占比年末可升至 4–5%，但 8 月富邦與群益仍報導約 1–2%，新寶紘亦尚未貢獻業外收益。Foldable OCA 當時僅小量出貨、主攻維修市場。基準因此採成熟特用材料倍數，17 倍僅放在認證轉為明顯收入與利潤的 Bull。[永豐／CLSA, May 2026；富邦、群益, Aug 2026]
Model assumptions & uncertainty
券商預估逐家分列
金額為新台幣每股；報表財年截至 12 月 31 日。各家原始值保留，不混合為共識。
| 預估來源 | FY2026 EPS | FY2027 EPS | FY2028 EPS | 原始目標與基礎 |
|---|---|---|---|---|
| 群益 2026-08-20 | 26.01 | 26.63 | 未列 | 430；FY2026 ×16.5，列 3／12 個月目標 |
| 富邦 2026-08-20 | 26.42 | 28.68 | 未列 | 383；FY2026 ×14.5；舊目標 437、舊倍數18 |
| 永豐研究、CLSA 分發 2026-05-21 | 24.94 | 27.76 | 31.72 | 12 個月440；估值章列17倍，未明示精確EPS加權基期 |
群益使用歸母淨利、股本12.06億元計算EPS；富邦基本與完全稀釋FY2026／FY2027 EPS相同。永豐列歸母淨利及EPS，股數120.6百萬股，未在摘要明確標準／稀釋分類，保留原口徑。標準化僅統一幣別、財年及每股單位，不對未說明的口徑另作調整。
富邦明示 EPS 修正 FY2026 24.33→26.42、FY2027 26.24→28.68；調升獲利卻降低倍數，顯示重估條件比單純獲利成長嚴格。永豐修訂表為 FY2026 24.26→24.94、FY2027 27.63→27.76、FY2028 31.74→31.72；首頁「FY2027 unchanged」為概略敘述，採原頁修訂表。
FY2028 橋接及 2027 年底 P/E
- Bear： 群益較保守 FY2027 EPS 26.63 再減10%，得到23.967。研究者假設鞋材需求轉弱、客戶前拉後去庫存、原料上漲未充分轉嫁；10倍接近富邦所列歷史9–20倍區間下緣，反映沒有新材料溢價的成熟化工盈利。
- Base： 富邦 FY2027 EPS28.68 增8%，得到30.9744。假設原有鞋材／建材擴張與印度產能維持中個位數營收成長，加上產品組合及費用槓桿帶動EPS略快於收入；不預設電子膠迅速成為主要收入。14倍較永豐所列歷史平均13.1倍略有溢價，但低於17倍重估區，對應穩定成長與已形成的技術壁壘。
- Bull： 採永豐直接FY2028 EPS31.72（營收290.34億元、營益率18.9%），比其FY2027 27.76元增14.3%。要求電子材料占比、毛利率及印度產能同步改善；17倍約為該報告歷史平均上方兩個標準差，只有認證轉營收、商業化進度足以支持材料公司重估才成立。
我們重新評估各倍數在目標日的適用性，沒有沿用券商FY2026目標公式或12個月目標。Base與Bull的EPS接近、價差主要來自新材料商業化是否獲市場認可。
敏感度與失效條件
基準 EPS 不變、倍數降到歷史平均13.1倍，目標405.76元，報酬約+13.50%；維持14倍但FY2028相對FY2027零成長，目標401.52元，報酬+12.31%。若漲價後毛利率仍長期低於Q2約32.5%，或鞋材需求、建材市占及印度投產同時落後，基準獲利橋接應下修。研究信心中等：收入已有更新驗證，最新季度利潤與電子膠放量尚待確認。
Q2 EPS7.27含一次性土地處分收益2.18億元，未將單季EPS年化。富邦表中Q2淨利率14.3%與歸母淨利877／營收6583不符，本研究採相除約13.32%，不採該比率作遠期推估。永豐詳細表的ex-D&A毛利率亦不與其他券商一般毛利率混比。
Latest Material Evidence
- 2026-10-08 月營收資料： Q3營收69.25億元、年增17.2%，高於兩家8月模型；尚不代表Q3毛利率已恢復。[FinMind]
- 2026-08-20 富邦： FY2027 EPS升至28.68，但因半導體新品業績未擴大，目標PE由18降至14.5倍。[富邦，pp.1–2]
- 2026-08-20 群益： FY2027 EPS26.63、毛利率33.92%；成本轉嫁恢復時間較富邦保守。[群益，p.1]
- 2026-05-21 永豐／CLSA： 直接FY2028 EPS31.72；其較早的半導體放量預期保留為Bull條件。[永豐／CLSA，pp.1、8–9]
Sources（3 份獨立內容；另有 2 份同文重刊）
- 群益，南寶個股報告，2026-08-20，pp.1–5。EPS、股本及FY2027模型目視原PDF p.1。
- 富邦，〈營運體質穩健，惟半導體新品推進中〉，2026-08-20，pp.1–3、6。估值、EPS修訂與表格欄位目視原PDF pp.1–2。
- 永豐研究、CLSA分發，〈Seeing progress〉，2026-05-21，pp.1–14。日期、估計歸屬、FY2028 EPS及修訂目視原PDF pp.1、8–9。
- 最新90日whole-PDF共識仍有4筆來源待抽取，故未收錄數值；上述預測由完整原文與原PDF核對，非目前市場共識。內部保留原始版本、頁面證據及引用對照。
- FinMind TaiwanStockMonthRevenue，4766，查詢至2026-10-26；按revenue_year／revenue_month歸期，最新為2026年9月。
- TWSE STOCK_DAY_ALL，查詢2026-10-26，最新可取價格2026-10-22、357.50元。報酬以未四捨五入目標計算，僅含股價變化。
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