估值模型：d1fc6a7
Investment Snapshot
題材／產業鏈：玻璃鏡片與高倍率光學變焦 → 數位相機、車載鏡頭；CPO、液冷散熱為新應用選擇權。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-29） | TWD 128.00（FinMind 收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／研究者 FY2028E EPS 6.704–10.894 元 |
| Base target | TWD 165.92（FY2028E EPS 9.218 × 18x） |
| Expected Return（至 target date） | +24.26%（加權目標 TWD 159.05） |
估值具吸引力，但主要支撐是相機與車用本業，不是尚未量產的 AI 新產品。 元大已因高毛利運動相機受記憶體缺貨影響，下修 FY2026／FY2027 EPS 至6.71／8.38元；現價約為後者15.3倍。以既有業務溫和成長及較券商保守的目標日倍數估值，仍有報酬空間；相機熱潮退去與匯率波動則構成實質下行。[元大，2026-08-19，第1、8、10頁]
Scenario Analysis
以下均為 2027-12-31 的 TWD 每股目標。起點採元大 FY2027E 調整後EPS 8.38元；FY2028橋接、倍數與機率均為研究者假設。
| 情境 | 機率 | FY2027E → FY2028E EPS／目標日 forward P/E | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 8.38 × 0.80 = 6.704；×14x | 93.86 | -26.67% |
| Base | 50% | 8.38 × 1.10 = 9.218；×18x | 165.92 | +29.63% |
| Bull | 20% | 8.38 × 1.30 = 10.894；×22x | 239.67 | +87.24% |
加權目標 159.05元，加權報酬 +24.26%。Base五成反映相機與車載業務已有出貨基礎；Bear三成反映消費需求、DDR4供應與匯率共同壓力；Bull兩成須本業持續成長、新應用驗證與獲利率改善同時兌現。
Investment Thesis
1. 光學變焦與玻璃鏡頭是現在的獲利來源
亞光以光學元件、鏡頭及數位相機組裝為核心，高倍率光學變焦的設計與量產經驗形成差異化。數位相機由社群拍攝與年輕族群需求帶動，車載鏡頭亦自前期低檔恢復。相較之下，運動相機使用DDR4，缺料壓低客戶拉貨及高毛利產品占比；一般數位相機使用DDR3、受影響較小，兩者需求不能混為一談。[元大，第1–3頁；中信，2026-08-19，第4–5頁]
2. 營收成長沒有等比例轉為EPS
台新10月早報列示前九月營收220.83億元、年增13.4%，上半年EPS卻為2.98元、年減18.4%；華南指出匯兌損失拖累。元大FY2027E營益率改善至9.6%，另有業外收益恢復，才形成EPS回升。因此研究重點是歸母淨利與現金轉換，而不是單看相機出貨成長。[台新，2026-10-13，第4頁；華南，2026-08-20，第1頁；元大，第10頁]
3. CPO、機器人與液冷：先看驗證，再看規模
公司已布局CPO用稜鏡、準直鏡與Metalens，以及機器人鏡頭、與Frore Systems合作的散熱金屬件。中信記錄公司預期CPO在2027年有機會開始貢獻，元大則估計新產品顯著貢獻在2028年之後；兩者分別描述初始收入與規模化，Base只保留有限試量產，Bull才計入產品組合提升。菲律賓新廠搬入與散熱專用產線量產亦是不同里程碑。[中信，第3–5頁；元大，第1、3、8頁；華南，第4頁]
Model assumptions & uncertainty
券商原值、年度與口徑
EPS及目標價單位為TWD／股，營收為新台幣百萬元；逐券商列示，不混合平均、不自行調整股數。
| 券商／日期 | FY2026E EPS | FY2027E EPS | 原報告目標及期間 | 核對與用途 |
|---|---|---|---|---|
| 元大／08-19 | 調整後6.71 | 調整後8.38 | 155；12個月，2H26–1H27 EPS 7.60 ×20x | 原PDF第1、8、10頁實看；以調整後加權平均279百萬股計算，為三情境起點 |
| 華南／08-20 | 稅後6.80 | 未列 | 157；FY2026 EPS、20–23x，買進評等為未來一季 | 原PDF第1頁實看；basic／diluted未明列，僅作FY2026交叉檢視 |
| 中信／08-19 | 未列年度預測 | 未列年度預測 | 本次摘要未列目標 | 法說業務與驗證進度來源 |
| 台新／10-13 | 非年度EPS預測 | 非年度EPS預測 | 產業指標表，非亞光個股目標 | 原PDF第4頁實看，使用9M26營收及1H26歷史EPS |
whole-PDF基準的三份個股報告仍待抽取，故系統目前沒有可用共識，並非券商沒有預估。上表元大、華南數字是直接檢視同份原PDF後轉錄，未以歷史chunk數字候選補值。元大明示FY2026 EPS 7.34→6.71、FY2027 EPS 8.91→8.38，目標150→155；升目標主要來自估值期間前移，並非獲利上修。其原PDF正文確實同時列7.60×20x與155，算式乘積為152，差異未解；僅保留155作券商原值，未採用其目標或算式作本研究估值。[元大，第1、8頁]
FY2028橋接：研究者估計
本次來源沒有直接FY2028 EPS。以元大FY2027E營收30,885百萬元、調整後EPS8.38元為統一起點，沿用股數、無新增稀釋；以下為情境推估，不是券商預測。[元大，第10頁]
- Bear：8.38×0.80＝6.704元。 FY2028營收較起點減10%至27,796.5百萬元，淨利率相對下降約11.1%，使EPS減20%。相機熱潮降溫、運動相機缺料延續及新廠成本壓力，抵消車載鏡頭復甦；不假設新應用放量。
- Base：8.38×1.10＝9.218元。 FY2028營收增8%至33,355.8百萬元，淨利率相對提升約1.85%，EPS增10%。由相機訂單與車載鏡頭規格升級推動，增速接近元大FY2027營收增6.9%的量級；僅有限試量產，沒有大額CPO或液冷營收跳升，也不另加匯兌收益。
- Bull：8.38×1.30＝10.894元。 FY2028營收增15%至35,517.75百萬元，淨利率相對提升約13.04%，EPS增30%。需要相機需求延續、運動相機供應恢復，以及CPO／散熱驗證轉訂單，帶動高附加價值占比；仍屬研究者成長假設，沒有來源支持的訂單金額可另行加總。
2027年底合理forward P/E
- Bear 14x：消費需求衰退與新應用延遲，撤回題材溢價；成熟光學本業與無付息銀行借款的財務結構仍有價值。
- Base 18x：低於元大20x、華南20–23x的原報告評價，反映獲利下修、相機循環與遠期新業務的不確定性。對FY2028約10%的EPS成長給溫和溢價，不另加帳上現金，避免與利息收益重複計價。
- Bull 22x：新產品證實量產且30%獲利成長兌現，才給接近華南原區間上緣的評價；不是單憑CPO布局即提高倍數。
上述倍數是對2027年底所見FY2028獲利的獨立判斷；元大的12個月目標與華南短期目標均早於共同目標日，不直接搬用。現價128元相對Base FY2028E EPS為13.89x；若只獲14x，目標129.05元，報酬約+0.82%。因此報酬除獲利實現，仍取決於市場保留本業成長評價。
研究信心中等偏低：產品與出貨已有基礎，但FY2027僅一家具可核對年度預測，FY2028須自行橋接，消費熱潮、匯率與驗證時程皆影響落點。若相機與車載訂單轉弱、毛利率持續受運動相機組合拖累，或新廠遲無效率改善，應轉向Bear假設。
Latest Material Evidence
- 台新，2026-10-13：9M26營收220.83億元、年增13.4%；1H26 EPS2.98元，成長與獲利不同步。
- 華南，2026-08-20：FY2026E EPS6.80元；看好相機、車用及海外產線，但機器人仍送樣。
- 元大，2026-08-19：FY2026／FY2027 EPS雙雙下修，顯著新應用貢獻估在2028年之後。
- 中信，2026-08-19：CPO稜鏡與準直鏡驗證中，2027年有機會開始收入；機器人鏡頭尚未大量生產。
Sources（4）
- 台新投顧，2026-10-13，《台股早報》；原PDF第4頁已實際檢視。document_id: 8315; chunk_id: 76226; pdf_page: 4。行情表另見document_id: 8315; chunk_id: 76227; pdf_page: 9。
- 華南投顧，2026-08-20，《亞光訪談報告》；原PDF第1頁已實際檢視，年度預測及歷史EPS。document_id: 6417; chunk_id: 68777; pdf_page: 1。營運／新產品見同chunk第3–4頁；季度及歷史目標：document_id: 6417; chunk_id: 68778; pdf_page: 6。
- 元大投顧，2026-08-19，《亞光更新報告》；原PDF第1、8、10頁已實際檢視，含old/new、估值與股數。document_id: 6578; chunk_id: 69355; pdf_page: 1。document_id: 6578; chunk_id: 69356; pdf_page: 8。document_id: 6578; chunk_id: 69357; pdf_page: 10。歷史目標及評等期間：document_id: 6578; chunk_id: 69358; pdf_page: 14。
- 中信投顧，2026-08-19，《亞光法說／座談摘要》；原PDF第5頁已實際檢視。document_id: 6552; chunk_id: 69244; pdf_page: 5。同chunk第3–4頁為製程、產線與訂單能見度；免責及機構識別document_id: 6552; chunk_id: 69245; pdf_page: 13。
價格：FinMind／TaiwanStockPrice，2026-10-29收盤128.00 TWD；2026-10-30取得，非交易所直接查驗。目標取至小數點後兩位，報酬按該目標計算、不含股息。
研究版本：d1fc6a7