估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： 功率半導體 → 車用與 AI 運算托盤的 MOSFET、TVS 與分離式元件。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-22） | NT$153.50 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS，由 FY2027E 逐情境橋接 |
| Base target | NT$205.94 |
| Expected Return（至 target date） | +26.10% |
偏多：車用轉單與 AI 產品升級支持獲利，現價尚未完全反映擴產後的成長。 9 月官方營收年增 38.17%；華南估 FY2027 EPS 8.14 元，153.50 元相當於 18.86 倍。核心判斷是新增封測產能與產品組合能否延續獲利，而非整體功率市場的漲價幅度。以更低的目標日倍數承接成長，仍有報酬空間。
Scenario Analysis
共同估值日 2027-12-31；三情境均為 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E。共同起點採華南 10/15 的 FY2027E EPS 8.14 元；橋接、倍數及機率為研究者假設。
| Scenario | Probability | FY2027E → FY2028E EPS | FY2028E EPS × P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 8.14 × 0.80＝6.512 | 6.512 × 16x | NT$104.19 | -32.12% |
| Base | 50% | 8.14 × 1.15＝9.361 | 9.361 × 22x | NT$205.94 | +34.16% |
| Bull | 20% | 8.14 × 1.35＝10.989 | 10.989 × 27x | NT$296.70 | +93.29% |
加權目標 NT$193.57；加權預期報酬 +26.10%。 目標先取小數兩位，再按 30%／50%／20% 加權，精確加權值 193.567 元；報酬以官方 153.50 元計，不含股息。Base 50% 反映車用客戶黏著與 AI 放量；Bear 30% 保留轉單／補庫存退潮及擴產成本；Bull 20% 需新 CSP、較高規格 TVS 與自製率同步兌現。
Investment Thesis
- 車用是獲利底座，AI 是產品組合改善的增量。 1H26 車用占營收 35%、AI 占 11%；AI 為跨應用分類，不能再與電腦運算占比相加。華南估 2027 車用占 38%、AI 占 17%，支撐毛利率由 2026E 34.2% 升至 2027E 36.0%。這些占比與利潤率為券商預測。[華南, 2026-10-15, pp.1–5]
- 強茂賺的是周邊功率與保護需求，不是整套供電系統的價值。 已切入 CSP 的產品包括 Power MOSFET、Schottky、TVS 與小訊號；GPU 功耗與供電相數提升，帶動周邊用量及規格。國票指出核心 DrMOS 由歐美廠主導，強茂的成長要看自身份額與單價。[國票, 2026-09-17, p.3]
- 擴產解除出貨瓶頸，但也使毛利兌現更重要。 華南預計 4Q26–1Q27 封測產能增 10%–15%，部分 MOSFET 自製在 2027 量產。越南車規據點有利非中系採購，但 8 月原文已提示交付、裝機與量產遞延；模型沒有把越南產能一次全數計入。[華南, 2026-10-15, p.3；2026-08-19, p.5]
- 最新收入支持需求，費用控制仍須追蹤。 官方 9 月營收 15.25122 億元、月增 10.77%、年增 38.17%，前九月 117.26386 億元、年增 20.38%。相對地，2Q26 物流與獎金費用曾令營益率低於華南預期；漲價後仍要觀察營業利益，不只看毛利率。[TWSE 月營收, 11509；華南, 2026-08-19, p.3]
P/E Rationale
- Bear 16x： FY2028 獲利衰退、轉單回歸正常供需，按成熟功率元件循環評價；接近華南列示 15–30x 區間低端，而非給 AI 成長溢價。
- Base 22x： 車規認證、供應穩定性及 AI 高規格產品值得高於低谷的評價；但 2027 已有大幅成長，2028 增速降至 15%，因此採低於華南 27x、國票完整個股報告 30x 的倍數，重新評估目標日下一年度獲利。
- Bull 27x： FY2028 獲利增 35%、新平台與客戶持續擴大，才維持接近華南成長期的倍數；仍不使用國票 30x 高端。三者為研究者的 2027 年底合理評價，不是歷史平均值。[華南, 2026-10-15, p.1；國票, 2026-09-17, p.3]
Model assumptions & uncertainty
FY2028 盈餘橋接
沒有可採用的直接 FY2028 EPS。採華南 FY2027E EPS 8.14 元作起點，不混接其他券商淨利、股數與稅率；假設三情境股數及每股口徑不變。
| 情境 | FY2028 經營假設（研究者） | 盈餘推導 |
|---|---|---|
| Bear | 車用轉單／補庫存退潮，營收年減 5%；擴產折舊與價格競爭使歸母淨利率相對下降 15.7895% | 8.14 × 0.95 × (0.80/0.95)＝6.512 |
| Base | AI 品項及規格升級、車用客戶延續；營收增 15%，歸母淨利率維持，不再疊加額外漲價利潤 | 8.14 × 1.15＝9.361 |
| Bull | 新 CSP 與更高規格產品放量，營收增 25%；組合、自製率及產能利用率令歸母淨利率相對改善 8%（不是增加 8 個百分點） | 8.14 × 1.25 × 1.08＝10.989 |
Base 的 15% 成長低於華南 FY2027 預估約 20% 營收增幅，反映前期產能開出後成長正常化；Bull 35% 盈餘成長須同時改善收入與效率。華南的擴產／AI 產品證據提供方向，並未提供上述 FY2028 成長率。[華南, 2026-10-15, pp.1–5]
逐券商原始預估與口徑
| 來源 | 原 PDF 值 | 標準化與本模型用途 |
|---|---|---|
| 華南 10/15 | 年度表「2026(F)／2027(F) 稅後 EPS 5.34／8.14」，單位億元、元；目標 220，「2027 EPS × 27PER」 | FY2026E 5.34／FY2027E 8.14 TWD/股，2027 作共同起點。基本／稀釋／調整口徑未註明；台股 TWD 為市場幣別標準化。220 為券商整數目標，不代入本模型共同日期 |
| 華南 10/13 | FY2026／2027 EPS「5.34／8.14」 | 同家同值重刊，與 10/15 合併為一項預估，不當成第二家共識 |
| 國票 10/12 | FY26F／FY27F「每股盈餘_本期淨利(元) 5.03／6.95」；目標「208元（2027F PE 25X）」 | FY2026E 5.03／FY2027E 6.95 TWD/股，保留較保守獲利對照。basic／diluted 未註明；不與華南取中點。PDF 實看確認 6.95 × 25＝173.75，與 208 不符，排除該倍數公式，不反推較高 EPS |
| 國票 9/17 | 原 PDF 修訂表 FY2026 5.02→5.03、FY2027 6.52→6.95；目標 150→208，正文用 2027F 30x | 實看修訂表，與 10 月預估相同；只作個別來源歷史對照。該報尚未收錄於 PDF 共識，未填補機器共識或作另一筆獨立預測 |
| 元富 8/26 | 前次／本次 FY2026 4.66→5.07、FY2027 6.36→7.60；目標 159→190，25x | 實看 p.1 的原始修訂；個別對照，不作本模型 EPS 起點；同樣尚未收錄於 PDF 共識 |
| 華南 8/19 | FY2026／2027 EPS 5.18／7.93；目標 200，25x | 實看 p.1 的原始值，與 10 月 5.34／8.14 為跨報告更新，不當成同一 PDF 明列 old/new；較新報告取代模型起點 |
國票 10/5 重刊同樣 5.03／6.95、208 元但標 30x，與 10/12 的 25x 不同；本模型不採用 208 元作情境目標。歷史個股報告尚待 PDF 抽取，另有彙報來源不可讀或年度不合格；可採用的機器預估只代表已收錄範圍，非全市場共識。獲利口徑未完整標明，因此逐券商保留，不混算平均。
價格隱含與失效條件
153.50 元為 FY2027 起點 18.86x、FY2028 Base 16.40x。固定 22x，損益兩平 FY2028 EPS 為 6.9773 元，低於華南起點、接近國票 FY2027 的 6.95 元。若 FY2028 僅持平 8.14 元，22x 目標 179.08 元、報酬 +16.66%；若 Base EPS 只給 18x，目標 168.50 元、報酬 +9.77%。報酬因此既需獲利延續，也受市場願付倍數影響。
若新 CSP 專案延遲、封測擴建無法轉出貨、車用替代訂單回流原供應商，或物流／金屬／折舊成本吞噬漲價效果，應降低 EPS 與 22x。反之，AI 高規格產品及自製率同時推升營業利益，才提高 Bull 權重。研究把握度中等：官方收入與訂單方向相互支持，但 FY2028 需橋接、券商對 FY2027 EPS 與估值公式仍有分歧。
Latest Material Evidence
- 10/22 官方收盤： 153.50 元，所有情境與加權報酬均使用同一價格。
- 10/15 華南： 3Q26 營收高於原估，EPS 預估升至 1.63 元；2027 EPS 8.14 元，新 CSP 與封測擴產為主要催化。
- 10/13 華南產業報告： 去中化及 AI 功率升級同向支持需求；強茂的獲利仍以自身產品組合與可交付產能推導。
Sources (6)
- 華南《強茂》2026-10-15，原 PDF pp.1–9，p.1 已實看；年度預估、產品、產能及歷史倍數。Metadata: document_id: 8439; chunk_id: 77278,77279,77280,77281,77282,77283,77284,77285,77286。
- 華南《功率半導體產業》2026-10-13，原 PDF pp.1–4；公司預估在 p.3。Metadata: document_id: 8308; chunk_id: 76199。
- 國票《投資週報》2026-10-12，強茂原 PDF p.22 已實看；6.95 EPS 與目標倍數矛盾。Metadata: document_id: 8190; chunk_id: 75619。
- 國票《強茂》2026-09-17，原 PDF pp.1–9，p.4 已實看；產品定位、訂單與修訂表。Metadata: document_id: 6871; chunk_id: 70447,70448。
- 元富《強茂》2026-08-26，原 PDF pp.1–2，p.1 已實看；修訂及成本／漲價因素。Metadata: document_id: 5947; chunk_id: 67191。
- 華南《強茂》2026-08-19，原 PDF pp.1–9，p.1 已實看；早期預估、費用及越南時程。Metadata: document_id: 6490; chunk_id: 69013,69014,69015。
官方：TWSE 日收盤，2026-10-22；TWSE 月營收，11509，公司 2481，原單位千元：當月 1,525,122、前九月 11,726,386。
其他版本：目前公司頁