估值模型：1c9067e
Investment Snapshot
題材／產業鏈：Edge AI／工業電腦，工業現場的運算、控制與軟硬整合層。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-14） | NT$714.00（TWSE 收盤） |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS × 2027 年底合理 forward P/E |
| Base target | NT$900.00（FY2028E EPS 30.00 × 30x） |
| Expected Return（至 target date） | +26.2%（加權目標 NT$901.25） |
北美訂單已轉成高成長出貨，規模經濟支持 Base 900 元；現價相對中期獲利仍有空間，但估值溢價須由專案轉單、費用率下降與成本轉嫁持續兌現。 3Q26 營收 324.4 億元、年增 82.5%，達元大預估 102.7%；UBS 直接 FY2028E 稀釋 EPS 30.13 元也支持保留 Base 30 元。[元大，2026-10-13；UBS，2026-08-06]
Scenario Analysis
共同目標日為 2027-12-31；每個 P/E 都評估該日對下一年度 FY2028E 獲利的合理價格。
| 情境 | 機率 | FY2028E EPS × 2027 年底 P/E | 目標價 | 相對 NT$714.00 報酬 |
|---|---|---|---|---|
| Bear | 25% | NT$25.00 × 26x | NT$650.00 | -9.0% |
| Base | 50% | NT$30.00 × 30x | NT$900.00 | +26.1% |
| Bull | 25% | NT$33.00 × 35x | NT$1,155.00 | +61.8% |
加權目標 NT$901.25，加權預期報酬 +26.2%，未加入現金股利。成長已有出貨驗證，Base 給五成；成本轉嫁與長單消化仍有變數，Bear／Bull 各保留四分之一。
Investment Thesis
- 訂單轉成營收，而不只停留在 B/B。 9 月營收 107.49 億元、月增 3.2%、年增 73.1%；3Q26 季增 24.2%。元大估 4Q26 營收仍季增約 1%。整體 7／8 月 B/B 1.64／1.47，北美 8 月 2.15；半導體、醫療、機器人與能源需求支撐延續。[元大，2026-10-13]
- 獲利改善主要來自營運槓桿。 2Q26 毛利率降至 37.7%，營益率卻升至 19.6%，反映費用率下降。元大 FY2027E 營益率 20.6%，UBS／群益 FY2028E 為 22.3%／22.46%；Base 採較溫和的 EPS 30 元。[元大，2026-10-01；UBS，2026-08-06；群益，2026-09-30]
- Edge AI 提高平台價值，但非 AI 業務也在成長。 UBS 觀察 2Q26 Edge AI 專案營收年增 108%、非 AI 專案年增 34%。元大區分 2026 全年平均占比 25%與年底目標 30%；公司預期軟硬整合毛利率高於平均 2–3 個百分點。研華供應液冷場景的 Edge Server、HMI、I/O 與漏液偵測整合，角色是控制與運算，不是液冷硬體製造。[UBS，2026-08-06；元大，2026-10-01、10-13]
- 專案生命週期與全球服務形成溢價。 北美 1H26 design-win 逾 US$400m；醫療設備前 30 大廠已有 28 家為客戶。元大指出 70–75% 業績來自自有品牌與通路，具價格主導權；人形機器人目前仍為 POC，現有機器人業績以 AMR、協作型為主。[元大，2026-10-01]
P/E Rationale
歷史倍數提供尺度：MS 記錄 2015–22 年一年 forward P/E 平均約 25x；UBS 8 月採 30x FY2027E，元大及 Citi 採 35x 的 2H26–1H27E。這些是報告當時的期限錨點，本頁重新評估 2027 年底 FY2028E：Bear 26x 反映增速降溫、仍保有品牌與全球通路價值；Base 30x 要求中雙位數獲利成長與營運槓桿延續；Bull 35x 要求 Edge AI 平台轉單與 22%左右營益率兌現，採 Citi 所述歷史 20–35x 區間上緣，低於 MS Bull 40x。[MS、UBS、Citi，2026-08-06；元大，2026-10-01]
Model assumptions & uncertainty
三個 EPS 均為研究者情境值，不是券商三情境原封採用；保留舊模型的 25／30／33 元，補上 FY2027E→FY2028E 橋接並以直接 FY2028E 預估交叉核對：
| 情境 | FY2027E 起點與研究者假設 | FY2028E 結果與業務依據 |
|---|---|---|
| Bear | MS 23.77 × 1.051746 | 25.00；假設成長僅約 5.17%，長單／提前備料需求回落、毛利率回升緩慢；低於 MS 直接 26.97，但高於 Citi 22.48。 |
| Base | 元大 26.01 × 1.153403 | 30.00；假設約 15.34% 成長，半導體／醫療專案持續轉單與費用率下降；接近 UBS 直接稀釋 EPS 30.13，低於群益 33.35。 |
| Bull | 群益 26.74 × 1.234106 | 33.00；假設約 23.41% 成長，接近群益直接 FY2028E 33.35、營益率 22.46%，軟硬平台與專案出貨加速。 |
橋接倍率展示至六位小數；估值採情境 EPS 25.00／30.00／33.00。資料缺口集中在成本與訂單品質：群益表示毛利率回到 40%的時間表未定，元大亦指出 18 個月長單部分為確保料件；因此高 B/B 尚須以後續出貨、取消／遞延與存貨消化驗證。若 B/B 降至 1 以下、專案出貨遞延，或營收放大卻無法維持約 20%以上營益率，Base 的獲利成長假設需下調。研究信心中等：營收強度清楚，FY2028E 預估與稀釋口徑仍有明顯分歧。
券商期限另列：元大 870 元為 12 個月目標，24.82 元的 2H26–1H27 EPS ×35x；UBS 744 元為 12 個月、FY2027E 24.78 ×30x；MS 720 元依 FY2027E 23.77 ×30x，風險報酬圖至 2027-08；Citi 670 元為 12 個月、2H26–1H27E ×35x。群益 803 元同列 3／12 個月，未明示目標公式。本頁使用上述倍數作參考，重新套 FY2028E 與共同日期。
Consensus Spread
原文核對後，直接 FY2028E EPS 為 BofA 20.22、Citi 22.48、MS 26.97、UBS 30.13、群益 33.35 元；BofA 使用 951m 稀釋股數，其他主要模型約 864–874m，且 BofA 報告仍為 7 月財報前預估，數字落差同時含股數與營運假設。近期目標價亦分歧：兆豐 6 個月 500、凱基追蹤表 800、群益 803、元大 870 元。
券商新舊估計與去重
| 來源 | FY2026E／FY2027E／FY2028E EPS（元） | 原文修正／期限 |
|---|---|---|
| 元大，2026-10-01 | 21.75／26.01／未提供 | 舊 19.87／23.11 → 新 21.75／26.01；目標 760→870。10/13 產業報告維持 870。 |
| 群益，2026-09-30 | 21.22／26.74／33.35 | 目標 803；10/13 推薦表重刊 9/30 建議，非新上修。 |
| UBS，2026-08-06 | 19.95／24.78／30.13（稀釋） | 舊 18.85／23.25／27.88 → 新值；基本 EPS 為 20.08／24.94／30.32，兩者分開。目標 628→744、倍數27→30x。 |
| MS，2026-08-06 | 20.27／23.77／26.97 | 舊 14.77／16.97 → 新 20.27／23.77，新增 FY2028E；目標400→720。Refinitiv共識15.91／18.59／21.27非MS估計。 |
| Citi，2026-08-06 | 18.87／20.30／22.48 | 舊14.10／15.74／17.72 → 新值；目標405→670。 |
| BofA，2026-07-17 | 16.46／18.39／20.22（951m稀釋） | 舊13.61／15.36／17.54 → 新值；目標430→515、28x FY2027E。 |
| 凱基，2026-10-12追蹤表 | 21.08／27.59／未提供 | 目標800，表內無新舊比較與估值公式。 |
| 兆豐，2026-10-12附件 | 15.51／21.80／未提供 | 6個月目標500，表內無新舊比較。 |
| 玉山，2026-10-01投資展望 | 17.8／20.9／未提供 | 較低獲利估計，僅作分歧對照。 |
元大同日月刊仍刊19.87／23.11，與深度報告原文明確列出的「調整前」一致，採深度報告新值。台新9/30列19.79／24.28，但原文註明為CMoney券商平均，列為彙整共識，不另算獨立台新模型。相同券商、年度、數值重刊只算一筆。
Latest Material Evidence
- 2026-10-13： 元大確認3Q26營收超標2.7%；Edge AI年底占比目標30%、全年平均25%，維持研華買進／870元。[元大，2026-10-13]
- 2026-10-01： 元大將FY2026／27 EPS上修9.5%／12.6%，毛利率預估38.1%／38.6%不變，主要為營收與費用槓桿而非毛利率上修。[元大，2026-10-01]
- 2026-08-06： UBS將FY2028E稀釋EPS27.88→30.13、毛利率40.0%→38.5%、營益率20.9%→22.3%，顯示成本壓力與獲利上修可並存。[UBS，2026-08-06]
Sources (16 required documents + 3 supplementary checks)
- 元大，2026-10-13 PC下游產業：document_id: 8336; chunk_id: 76278, 76279。相同全文另存 document_id: 8247; chunk_id: 75948, 75949；同一估計去重。
- 元大，2026-10-13 早報：document_id: 8337; chunk_id: 76280, 76281。
- 群益，2026-10-13 推薦表：document_id: 8360; chunk_id: 76376；研華推薦日為9/30。
- 玉山，2026-10-13 月營收掃描：document_id: 8293; chunk_id: 76156。
- 國票，2026-10-13 月營收：document_id: 8283; chunk_id: 76086。
- 凱基，2026-10-12 早報追蹤表：document_id: 8105; chunk_id: 75269, 75270。
- 兆豐，2026-10-12 週報附件：document_id: 8099; chunk_id: 75242, 75243。
- 元大，2026-10-01 深度報告：document_id: 7687; chunk_id: 73631, 73632, 73633, 73634, 73635。
- 群益，2026-09-30：document_id: 7397; chunk_id: 72908。
- Morgan Stanley，2026-08-06：document_id: 5701; chunk_id: 66253, 66254, 66255, 66256。
- Citi，2026-08-06：document_id: 5666; chunk_id: 66084, 66085。
- UBS，2026-08-06：document_id: 5575; chunk_id: 65715, 65716, 65717, 65719。
- UBS，2026-07-17：document_id: 5286; chunk_id: 64589, 64590, 64591, 64593。
- BofA／Merrill Lynch，2026-07-17：document_id: 5285; chunk_id: 64581, 64582, 64583, 64584。
- 10/13 call memo彙整，元大PC下游段落：document_id: 8278; chunk_id: 76072；原文日期／作者正面辨識，重刊不另算券商。
- 補充玉山10月投資展望：document_id: 7761; chunk_id: 73883；元大同日月刊：document_id: 7721; chunk_id: 73749；台新9/30：document_id: 7469; chunk_id: 73057。
- 官方價格：TWSE STOCK_DAY，stockNo=2395、date=20261001，最後交易列115/10/14收盤714.00元；STOCK_DAY_ALL當次仍列115/10/13收盤718.00元，採較新個股交易日。
研究版本：1c9067e