估值模型：1f84de0
Investment Snapshot
題材／產業鏈： AI 資料中心電源 → PSU、BBU與Power Rack，升級至800VDC 高壓直流供電。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-21） | NT$263.50 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31 / FY2028E EPS；Bear、Base 為研究者橋接，Bull 採 MS 直接預測 |
| Base target | NT$300.05 |
| Expected Return（至 target date） | +9.3% |
AI 電源成長已有營收支撐，但現價的報酬空間偏薄。 新 CSP 客戶與高功率電源提高內容價值，第三季營收仍低於 MS 原估約 3.5%；800VDC 的驗證、少量出貨與全面普及也有時間差。Base 需要 FY2028 EPS 較統一 FY2027 預測再增 25%，才有約 14% 價格上行；若只有 15 倍，目標接近現價。[MS, 2026-10-11, p.1；元大, 2026-10-19, p.8；統一, 2026-10-21, PDF p.8]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；全部採 FY2028E EPS × 該時點合理 forward P/E。倍數、橋接增長與機率為研究者假設；價格報酬不含股息。
| Scenario | Probability | FY2028E EPS 來源／橋接 | FY2028E EPS × P/E | Target | Return |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 統一 FY2027E 14.12 ×0.90 | 12.708 ×13x | NT$165.20 | -37.3% |
| Base | 50% | 統一 FY2027E 14.12 ×1.25 | 17.65 ×17x | NT$300.05 | +13.9% |
| Bull | 20% | MS 直接 FY2028E 預測 | 21.07 ×21x | NT$442.47 | +67.9% |
加權目標 NT$288.08；Probability-weighted Expected Return：+9.3%。 Base 50% 反映高功率產品與新客戶已有出貨進程；Bear 30% 納入零組件短缺、傳統產品弱勢及 HVDC 遞延；Bull 20% 需要較高獲利路徑和估值溢價同時成立。
P/E Rationale
MS 的 315 元目標採 17x × FY2027／28 平均 EPS，一般期限為報告日起 12–18 個月；國票 320 元採 FY2027 EPS ×24x。兩者均是來源估值，本研究改以單一 FY2028 獲利評估 2027 年底價值。[MS, 2026-10-11, pp.3、5；國票, 2026-10-05, p.24]
- Bear 13x： 低於 MS 所述 2022–25 年約 16x，也低於其當期 17x 目標倍數；反映獲利衰退、電源規格升級未轉成利潤，撤去成長溢價。
- Base 17x： 以 MS 的公司別倍數為起點重新評估；保留 AI 電源組合與客戶擴張的價值，但考慮 2027 年底已走過部分高速成長、消費性業務與執行風險，不採國票 24x。
- Bull 21x： 較 Base 溢價，低於國票 24x 與 MS 樂觀情境 27x；須達成 MS 的 FY2028 獲利並展現 HVDC 後續延續性。這是成功執行的研究者估值，不是已核實的歷史正常區間。[MS, 2026-10-06, p.83]
Investment Thesis
- 成長來自電源內容價值與客戶擴張。 元大指出既有 50V Power Rack 持續出貨、110kW Power Shelf 逐步放量，新美系 CSP 的 Power Shelf／BBU 預計於下半年批量出貨。統一則預期新增兩家 CSP 將逐步放量、客群涵蓋五大 CSP。客戶覆蓋是券商預期，尚未有本輪可核對的具名訂單金額。[元大, 2026-10-19, p.8；統一, 2026-10-21, PDF p.8]
- 實際營收成長與供應瓶頸並存。 官方 9 月營收 188.48 億元、年增 22.15%，前三季累計 1,535.59 億元、年增 26.15%；FinMind 的 7–9 月合計 574.46 億元，與 MS 第三季實際營收一致。MS 指出其低於原估 595.26 億元，主要是客戶零組件短缺，而非僅看 AI 需求方向。[TWSE；FinMind；MS, 2026-10-11, p.1]
- 高壓直流的長期價值明確，普及速度決定上修幅度。 元大預期 2027 年第一季隨新平台導入放量；MS 在 OCP 訪查則預期 2026 年底開始採用、到 2027 年仍可能偏小規模，機櫃內液冷 Power Shelf 也會與獨立高壓電源櫃競爭空間及成本。Base 因此採低於 MS 的 FY2028 獲利，Bull 才承接其較完整成長路徑。[元大, 2026-10-19, p.8；MS, 2026-10-18, pp.1、10–11]
- 利潤改善要看可持續的產品組合。 MS 預期存貨回沖利益消退後，2H26 毛利率回到約 25%，低於 2Q26 的 27.2%。其 FY2028 模型要求毛利率 27.4%、營益率 16.8%；因此高毛利季報、展場功率規格與持續獲利能力須分開評估。[MS, 2026-10-11, p.1；2026-10-06, p.85]
Model assumptions & uncertainty
FY2027 → FY2028 獲利橋接
| 情境 | FY2027 起點 | FY2028 經營與獲利假設 | FY2028 EPS |
|---|---|---|---|
| Bear | 統一預測 14.12 元，未先折減 FY2027 | 研究者假設總營收持平，零組件／價格競爭、消費性拖累使每股獲利減10%；股數不變。HVDC放量延後，既有PSU／BBU仍支撐營收。 | 12.708 |
| Base | 同一統一預測 14.12 元 | 研究者假設總營收增20%，歸母淨利率相對提高4.1667%，股數不變；1.20×1.041667≈1.25，EPS增25%。新CSP與高功率產品推升營收、組合與費用槓桿改善利潤；未另加HVDC或散熱一筆EPS。 | 17.65 |
| Bull | MS FY2027E 15.97 元 | 直接採 MS FY2028E 21.07元，約增31.9%；其原模型營收2,979.64→3,576.70億元（+20%），歸母淨利363.37→479.47億元（約+32%），毛利率26.3%→27.4%、營益率15.1%→16.8%。 | 21.07 |
Base 採最新統一預測作起點，是較保守的獲利路徑選擇，不是券商共識中點。25% 增長低於 MS 的跨年 EPS 增長，亦未達 MS 的 FY2028 EPS；Bear 則讓規格升級未能抵銷利潤壓力。兩者收入／淨利率拆解均為研究者假設，來源並未提供統一 FY2028 分項財表。
原始值、標準化與預測分歧
| 券商／日期 | 原始預測與口徑 | 本研究處理 |
|---|---|---|
| 統一 10/21，PDF p.8（印刷頁7） | 2026／2027 EPS 10.83／14.12「元」，長線目標310；幣別、基本／稀釋、調整項目未註明。 | 以台股每股新台幣作研究語義，保留原值與未明口徑；FY2027作Bear／Base起點，沒有改標為FY2028。 |
| MS 10/11，p.1 | 12/26e／12/27e／12/28e EPS NT$11.07／15.97／21.07；表註EPS按consensus methodology、e為MS預測。 | 年度及幣別已核對；21.07作Bull。不是市場平均EPS，也未改稱已確認fully diluted。10/6、兩份10/11同值為同一家重刊。 |
| 國票 10/5，p.24 | FY26F／FY27F每股盈餘「本期淨利」10.51／13.37元；目標320＝2027F PE24x。基本／稀釋未明示。 | 原PDF視覺核對，作較低獲利與較高倍數的對照，不與MS／統一混合平均。 |
| 兆豐 10/12，PDF p.7（印刷頁5） | 2026 EPS8.61元、毛利率23.3%、營收2,158.24億元；未明基本／稀釋。 | 原PDF確認數字確實如此；與其他券商差距較大，保留分歧，不作舊值或誤植修正。未提供可用FY2027／28錨。 |
| 永豐 10/12／21 | 新世代電源、AI組合與800VDC正向，文字列目標300。 | 數字查詢未收錄完整有效來源，僅保留營運質性證據，未把300作模型錨或補入數字共識。 |
上述 EPS 保留各來源會計與股數口徑；Bear／Base 假設相對統一起點無股數變動，Bull 保留 MS 原 EPS，未聲稱三家已標準化為同一稀釋基礎。MS FY2028歸母淨利與EPS隱含加權股數約22.76億股，與其封面當期稀釋股數約22.75億股接近；沒有以股本直接覆蓋每股盈餘。
數字資料有四份未收錄，原因包括有效ticker缺失、缺抽取與發布者未辨識；缺值不代表券商沒有預測。EPS修正查詢沒有可用明示old/new配對；目標修正則確認MS於10/6由176升至315元，10/11維持，沒有另認列一次上修。[MS, 2026-10-06, p.1]
估值敏感度與追蹤條件
- 現價263.50元在17x下要求FY2028 EPS 15.50元，比統一FY2027的14.12高9.8%；Base採25%增長，預期差主要來自獲利延續性，而非大幅重估。
- Base EPS17.65若只給15x，目標264.75元、報酬+0.5%；若FY2028零成長，14.12×17＝240.04元、報酬-8.9%。因此17x與獲利成長缺一，報酬就顯著縮小。
- 後續驗證：新CSP實際拉貨、110kW Power Shelf／BBU量產、HVDC由樣品走向規模部署，以及排除存貨回沖後的毛利率與營業現金流。若營收回升仍伴隨毛利下滑，須降低成長及倍數。
- 研究信心中等：月營收可驗證、FY2028有直接外資預測；HVDC採用節奏與各券商每股口徑仍有差異，第三季完整獲利尚待揭露。
算式： Bear原算式12.708×13＝165.204元，snapshot採分位四捨五入165.20；Base300.05、Bull442.47。加權＝165.20×30%＋300.05×50%＋442.47×20%＝288.079元；288.079÷263.50−1＝9.3279%。全部報酬採10/21官方收盤，不採仍停在10/20的OpenAPI價格。
Latest Material Evidence
10/19元大與10/21統一都強調新客戶與高功率電源，支持既有成長方向；10/18 MS峰會訪查則把HVDC普及時點拉回較審慎的節奏。近期最重要的檢驗是10月底法說對第四季出貨、2027產品組合與可持續利潤率的說明。現價已能分享AI電源成長，但尚未形成厚實的估值折價。
Sources（9 份必要來源，另3份補充原PDF）
- 統一，每日晨會報告，2026-10-21，PDF p.8／印刷頁7；EPS與TP來源版本document_analysis_v1，page_evidence指向PDF p.8；已實看原頁。
- 永豐，晨訊，2026-10-21，p.6；800VDC產品布局，僅採質性觀點。
- 元大，早會重點摘要，2026-10-19，p.1；投資早報與另一份同文早報，p.8；新客戶、驗證與出貨時程。同日同一觀點不增加獨立預測家數。
- Morgan Stanley，2026 OCP Global Summit Takeaways，2026-10-18，pp.1、9–14；HVDC節奏、架構替代與公司別倍數。
- 永豐，晨訊10122026，2026-10-12，p.12；實際營收與產品組合，原文確認發布者。
- Morgan Stanley，Lite-On September Sales，2026-10-11，兩份同文公司報告，pp.1、3、5；EPS／TP來源版本pdf_numbers_v1，page_evidence的數字、年度與幣別均指向p.1，已實看。PDF SHA256：7df43bb4ccd346b286ec0c172a344ded591a7ffa4df0f63682304bdaf0e2b57e。
- 補充原PDF：MS，Integrated Power Solutions Driving Secular Demand，2026-10-06，pp.1、83–85；TP176→315及財表／情境。國票，投資週報，2026-10-05，p.24；兆豐，投資週報，2026-10-12，PDF p.7。上述採用頁均已實看；EPS／TP數字查詢同為whole-PDF來源，MS／國票／兆豐單值來源版本pdf_numbers_v1。
- TWSE光寶科逐日行情：115/10/21收263.50元；TWSE公開月營收：11509，出表1151017，當月18,848,445仟元、累計153,558,706仟元。FinMind TaiwanStockMonthRevenue：2026年7／8／9月19,005,536,000／19,592,400,000／18,848,445,000元；查詢日2026-10-21。
其他版本：目前公司頁