估值模型：d1fc6a7
Investment Snapshot
題材／產業鏈：禽畜與飼料肉品價差 → 飼料、肉品及食品加工。
| 項目 | 當前狀態 |
|---|---|
| 現價（2026-10-30） | TWD 51.60，FinMind 收盤 |
| Target date / forward earnings | 2027-12-31／FY2028E EPS：3.40／4.39／5.20 元 |
| Base target | TWD 52.68 |
| Expected Return（至 target date） | −0.97%，加權目標 TWD 51.10 |
現價合理，成本轉嫁改善已大致反映，價格報酬吸引力有限。 飼料漲價支撐營收，但獲利改善取決於原料成本與售價的價差。群益預估 FY2027 獲利復甦後，FY2028 EPS 僅由 4.33 升至 4.39 元；51.60 元已相當於後者約 11.75 倍。[群益，2026-09-23；華南，2026-10-30]
Scenario Analysis
共同目標日 2027-12-31；全數採 FY2028E EPS × 該日合理 forward P/E，目標價單位為 TWD／股。
| 情境 | 機率 | FY2028E EPS | 2027 年底 forward P/E | 目標價 | 報酬 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 30% | 3.40，研究者下修群益預測 22.55% | 10x | 34.00 | −34.11% |
| Base | 50% | 4.39，群益原始預測 | 12x | 52.68 | +2.09% |
| Bull | 20% | 5.20，研究者上修群益預測 18.45% | 14x | 72.80 | +41.09% |
加權目標 51.10 元，預期價格報酬 −0.97%，未計股利。成本逐步轉嫁的基準情境最可能；原料、匯率及肉品供給循環，使下行情境權重高於持續擴大利差的樂觀情境。
Investment Thesis
漲價提供營收，價差才提供獲利
華南晨訊轉載工商時報：大成自 10 月 21 日起，每公斤飼料調漲 0.3–0.4 元，8–10 月累計調價逾 1 元；前三季營收 829.05 億元、年增 9.52%。漲價背景同時包含原料、運費與台幣貶值，因此營收增長的品質，要以後續毛利率與歸母獲利驗證。華南亦指出成本轉嫁不完全，成本回落而售價未同步下修時，獲利才更有擴張空間。[華南，2026-10-30，p.13]
群益對大成的產品組合列示飼料 52%、食品 21%、肉品 20%、其他 7%；溯源體系及檢測能力支持產品品質，但仍有大部分收入暴露於農糧與禽畜價差循環。投資關鍵是成本轉嫁與肉品價差，不是原料報價單一方向。[群益，2026-09-23，印刷 p.171]
2027 是復甦，2028 是低成長正常化
群益預估 FY2026／2027／2028 歸母 EPS 為 3.69／4.33／4.39 元。FY2027 營收僅增 0.67%，但營益率由 4.38% 回升至 4.97%，歸母淨利增 17.32%；主要是利潤率修復。FY2028 營收增 2.29%、營益率 5.00%，歸母淨利僅增 1.32%，顯示復甦後缺少持續高速成長的支撐。[群益，2026-09-23]
現價需要正常化獲利如期兌現
以目標日合理 12x 計，51.60 元隱含 FY2028 EPS 4.30 元，與群益 4.39 元幾乎相當。若只有漲價帶動收入、成本仍侵蝕獲利，估值缺乏緩衝；要支持明顯上行，需獲利超越群益的正常化路徑，而非僅達成該預測。
Model assumptions & uncertainty
FY2028 獲利與目標日倍數
- Bear： 以群益 FY2028 EPS 4.39 元為起點，下修至研究者 3.40 元（−22.55%），反映穀物與運費維持高檔、台幣偏弱，售價調整落後，肉品供給回補壓縮價差。以群益股數基礎 8.948 億股換算，情境歸母淨利約 30.42 億元，低於其 FY2026 預估 33.06 億元；這是循環再度承壓而非單純成長放慢。10x 為研究者給予低成長與利潤不穩定的折價。
- Base： 直接採群益 FY2028 EPS 4.39 元，不需 FY2027 橋接。對應營收 1,137.96 億元、營益率 5.00%、歸母淨利 39.30 億元。12x 為研究者正常化估值，盈餘收益率約 8.3%，反映基本食品需求與品質能力，同時保留農糧及肉品循環折價；FY2028 預測低個位數成長不支持高成長倍數。
- Bull： 以群益 FY2028 EPS 4.39 元為起點，上修至研究者 5.20 元（+18.45%），反映原料及運費回落、售價較有黏性，食品加工組合改善。按相同股數換算，歸母淨利約 46.53 億元；若收入維持群益 1,137.96 億元，需淨利率約 4.09%，較原預測 3.45% 增約 0.64 個百分點。14x 為價差擴大及食品組合改善的溢價，需獲利品質同步提升。
三組倍數均是 2027 年底對 FY2028 的獨立研究者判斷，非券商目標價或歷史區間引用。原料回落而食品售價維持、毛利率持續優於群益預測，支持 Bull；成本轉嫁落後或肉品利差壓縮，支持 Bear。研究可信度中等偏低：目前只有一個獨立、已核對原 PDF 的年度獲利預測可作基準，最新漲價消息仍待財報驗證。
券商原始預測與資料口徑
| 來源 | FY2026 EPS | FY2027 EPS | FY2028 EPS | 原始口徑／目標價與修正 |
|---|---|---|---|---|
| 群益，2026-09-23 | 3.69 | 4.33 | 4.39 | TWD／股；歸母淨利，預估股本 89.48 億元；basic／diluted 未明示。大成該頁未列目標價或明示 old/new |
| 華南，2026-10-30 | 未列 | 未列 | 未列 | 大成段落為飼料漲價與營收消息，非 EPS／目標價預測 |
群益 FY2026／2027／2028 原始營收 110,505／111,243／113,796 百萬元、歸母淨利 3,306／3,879／3,930 百萬元；本文僅將百萬元轉為億元，EPS 原值不調整。3,930 百萬元 ÷ 894.8 百萬股約 4.392 元，與刊載 4.39 元一致。來源預測、單位換算及研究者情境分開，不混合共識。
whole-PDF 數字基準此次無 admitted 值：華南來源存在結構拒收原因，玉山來源待抽取，另有大成鋼文件混入數字查詢範圍。兩份玉山全文實為全球指數成分股整理，未提供大成公司估值依據；不採為公司預測。群益補充來源的上表數字直接由原 PDF 物理第 86 頁（印刷第 171 頁）人工核對，不宣稱為已收錄共識或有 page_evidence receipt；未用歷史 chunk 數字候選補值。DB 中同頁產品組合被錯抽成電視／筆電，已依原 PDF 更正為飼料／食品／肉品，未採錯欄文字。
Latest Material Evidence
- 2026-10-30： 華南記錄大成飼料調價，收入受售價與節慶需求帶動；原料、運費及匯率仍決定轉嫁成效。
- 2026-09-23： 群益預測 FY2027 利潤率修復，但 FY2028 歸母淨利僅再增 1.32%，支持正常化而非成長股估值。
- 行情： FinMind／TaiwanStockPrice，2026-10-30 收盤 TWD 51.60；2026-11-02 查詢，calendar age 3 日、stale=false。此為 FinMind 行情，非本次直接交易所查驗。
Sources（2 份採用報告＋排除來源與行情）
- 群益，2026-09-23《傳產 4Q26 年展望》；完整公司關聯原文補讀，實看物理 p.86／印刷 p.171，確認公司、FY2026–2028、歸母口徑、股本及產品組合。
- document_id: 7133; chunk_id: 71518; pdf_page: 86
- 華南，2026-10-30《晨訊》，完整原文讀取並實看 p.13；飼料調價及大成營收。原 PDF SHA256：37775c425ecba54ed2851c439748d8dcdef96a7d877c5ffc85bf6452a7c10323。
- document_id: 9618; chunk_id: 91877; pdf_page: 13
- 玉山，2026-10-01 全球指數成分股整理：全文讀取後排除公司估值用途。
- document_id: 7758; chunk_id: 73864
- 玉山，2026-08-11 七月全球指數成分股整理：全文讀取後排除公司估值用途。
- document_id: 5871; chunk_id: 66900
- FinMind／TaiwanStockPrice：https://api.finmindtrade.com/api/v4/data；2026-10-30 收盤、TWD／股。
研究版本：d1fc6a7